Capital Investments and Capital Allocation

Thí sinh phải có khả năng:

• mô tả các loại capital investmentsmô tả quy trình capital allocation, tính net present value (NPV), internal rate of return (IRR) và return on invested capital (ROIC), đồng thời đối chiếu việc sử dụng chúng trong capital allocationmô tả các nguyên tắc của capital allocation và các sai lầm phổ biến trong capital allocationmô tả các loại real options có liên quan đến capital investments

Learning Module trước đã đề cập đến các khoản đầu tư và hoạt động tài trợ ngắn hạn của các tổ chức phát hành. Trong Learning Module này và các Learning Module tiếp theo, chúng ta sẽ tập trung vào các khoản đầu tư và hoạt động tài trợ dài hạn của các tổ chức phát hành. Trước hết, chúng ta sẽ xem xét các loại capital investments khác nhau và mục đích của chúng. Tiếp theo, chúng ta sẽ thảo luận về quy trình đưa ra quyết định đầu tư và các phương pháp khác nhau được sử dụng trong quy trình này. Trong bài học thứ ba, chúng ta sẽ mô tả các nguyên tắc của capital allocation và các sai lầm phổ biến. Mặc dù mục tiêu của cả capital allocation và việc ước tính investment returns đều là lựa chọn phương án đầu tư có giá trị nhất, quyết định của một công ty hôm nay có thể ảnh hưởng đến các quyết định đầu tư trong tương lai và dẫn đến cái gọi là real options, nội dung sẽ được thảo luận trong bài học cuối cùng.

• Các công ty thực hiện capital investments để duy trì hoạt động kinh doanh hoặc phát triển hoạt động kinh doanh. Có bốn loại capital investments khác nhau về mức độ risk và return: (1) going concern projects, (2) regulatory/compliance projects, (3) expansion projects, và (4) others.

• Capital allocation là quy trình được ban quản lý và hội đồng quản trị của các tổ chức phát hành thực hiện để đánh giá các cơ hội đầu tư xét theo mức độ đóng góp của chúng vào giá trị của công ty và các khía cạnh khác, bao gồm environmental, social and governance (ESG). Đôi khi, mặc dù một số dự án có thể trông có vẻ có lợi nhuận xét từ góc độ kế toán hoặc khi xem xét riêng lẻ, chúng có thể không có lợi nhuận khi so sánh với các dự án khác hoặc xét trên tổng thể từ góc độ chiến lược. Những dự án như vậy không nên được thực hiện và vốn nên được hoàn trả cho các chủ sở hữu.

• Net present value (NPV) và internal rate of return (IRR) là hai phương pháp có thể được áp dụng để đánh giá các dự án đầu tư riêng lẻ. NPV ước tính phần giá trị bổ sung của công ty có thể thu được từ một dự án, trong khi IRR là ước tính về rate of return của một dự án, được xác định dựa trên một số giả định nhất định và có thể được so sánh với hurdle rate.

• Trái với NPV và IRR, ROIC là một chỉ tiêu áp dụng cho toàn công ty và có thể được tính toán bằng thông tin công khai. ROIC là rate of return của một tổ chức phát hành trong một khoảng thời gian nhất định trên tất cả các khoản đầu tư và có thể được so sánh với required rate of return mà nhà đầu tư yêu cầu. Tương tự NPV và IRR, ROIC cũng có một số hạn chế và giả định.

• Trước khi thực hiện đánh giá định lượng các dự án đầu tư, việc lập mô hình cho chúng nên được thực hiện theo một số tiêu chí, chẳng hạn như đo lường cash flows after taxes, loại trừ việc tính trùng lặp và xem xét ảnh hưởng của một dự án đến phần còn lại của công ty. Ảnh hưởng này có thể là tích cực, ví dụ như tiết kiệm chi phí, hoặc tiêu cực, chẳng hạn như mất doanh số của các sản phẩm hiện có.

• Bên cạnh việc vi phạm các nguyên tắc được liệt kê ở trên, các quy trình capital budgeting có thể chịu tác động của các yếu tố hành vi và cognitive biases. Những vấn đề như vậy có thể được phát hiện thông qua việc phân tích kỹ lưỡng dữ liệu lịch sử và dữ liệu so sánh về tài chính của một công ty, cũng như phân tích các thông lệ corporate governance và chính sách thù lao của ban quản lý.

• Giống như financial options, real options trao cho các nhà quản lý quyền, nhưng không áp đặt bất kỳ nghĩa vụ nào, để điều chỉnh các tham số khác nhau liên quan đến một capital project trong tương lai. Điều này có thể liên quan đến thời điểm và quy mô của dự án, cũng như tính linh hoạt trong chính sách giá và năng lực hoạt động trong tương lai.

• Kỹ thuật phổ biến nhất để đánh giá một dự án có real options là so sánh NPV của dự án có và không có giá trị của một option trừ đi chi phí của option đó. Một số kỹ thuật phức tạp hơn bao gồm decision trees và option pricing models, đòi hỏi phải đưa ra các giả định về xác suất của các sự kiện trong tương lai.

TỰ ĐÁNH GIÁ LEARNING MODULE

Những câu hỏi ban đầu này nhằm giúp bạn đánh giá mức độ kiến thức hiện tại của mình về Learning Module cụ thể này.

1. EN: Identify each of the items below as either maintenance or growth example/attribute of capital investment.

Xác định mỗi mục dưới đây là ví dụ/đặc điểm của capital investment thuộc maintenance hoặc growth.

• EN: Acquisition

Mua lại

• EN: Expand business scope

Mở rộng phạm vi kinh doanh

• EN: Research and development

Nghiên cứu và phát triển

• EN: Replace outdated facilities

Thay thế các cơ sở vật chất lỗi thời

• EN: High-risk investment and uncertainty

Đầu tư rủi ro cao và bất định

• EN: Limited downside risk and uncertainty

Rủi ro giảm giá và bất định hạn chế

• EN: Needed to meet safety, compliance, regulatory standards

Cần thiết để đáp ứng các tiêu chuẩn về an toàn, tuân thủ và quy định

EN: Maintenance Growth

Maintenance Growth

EN: Solution:

Lời giải:

2. EN: While computing IRR, it is assumed that interim cash flows will be reinvested and will earn interest rate that is:

Khi tính IRR, giả định rằng interim cash flows sẽ được tái đầu tư và sẽ kiếm được interest rate:

• EN: A. lower than IRR.

A. thấp hơn IRR.

• EN: B. the same as IRR.

B. bằng IRR.

• EN: C. higher than IRR.

C. cao hơn IRR.

• EN: Solution:

Lời giải:

B là đáp án đúng. Một giả định quan trọng về IRR là nó chỉ là một (geometric) rate of return trên khoản đầu tư khi interim cash flows được tái đầu tư tại IRR.

A không đúng vì khi reinvestment rates thấp hơn IRR, rate of return trên khoản đầu tư sẽ thấp hơn IRR.

Phương án C không đúng vì returns on investments sẽ cao hơn IRR khi reinvestment rates cao hơn IRR.

3. EN: Fill in the blanks with the given terms:

Điền vào chỗ trống bằng các thuật ngữ đã cho:

Khi tính ROIC, một independent analyst sẽ cần

_________________ và _________________ để tính average invested capital. ROIC, _________________ project NPV và IRR, có thể được tính toán bằng dữ liệu có sẵn cho independent investment analysts.

like

unlike

equity

short-term assets

long-term assets

long-term liabilities

EN: Solution:

Lời giải:

Khi tính ROIC, một independent analyst sẽ cần sử dụng equity và long-term liabilities để xác định average invested capital. ROIC, unlike NPV và IRR của các dự án, có thể được tính toán bằng dữ liệu có sẵn cho independent investment analysts.

4. EN: Give reasons why capital allocation should not be made using EPS and other accounting measures.

Nêu lý do tại sao không nên thực hiện capital allocation bằng cách sử dụng EPS và các accounting measures khác.

EN: Solution:

Lời giải:

Các khoản đầu tư có NPV dương có thể làm giảm accounting metrics, trong khi việc giảm chi phí và mua lại cổ phiếu có thể có tác động tích cực đến các chỉ tiêu đó. Các số liệu kế toán ngắn hạn có thể khiến công ty thực hiện những khoản đầu tư không tốt trong dài hạn do bản chất của các khoản đầu tư dựa trên các con số ngắn hạn. Ngoài ra, capital allocation cần tính đến opportunity costs bằng cách xem xét required rate of return khi tính NPV và hurdle rate phù hợp trong trường hợp IRR. Accounting profit không tính đến opportunity costs.

5. EN: Company XYZ’s annual report discloses the following information:

Báo cáo thường niên của Company XYZ công bố các thông tin sau:

Disclosure 1: “Thù lao của ban quản lý XYZ phụ thuộc vào việc đạt được target EPS growth rate cao hơn.”

Disclosure 2: “Ban quản lý XYZ không thay đổi required rate of return khi đánh giá capital projects tùy theo việc nguồn tài trợ đến từ nội bộ hay bên ngoài.”

Disclosure 3: “Khi đánh giá các dự án đầu tư, XYZ ước tính cash flows theo giá trị thực và sử dụng real interest rates để discounting.”

Chính sách nào trong các chính sách được công bố ở trên không phù hợp với best capital allocation practices?

• EN: A. Disclosure 1

  A. Disclosure 1

• EN: B. Disclosure 2

  B. Disclosure 2

C. Disclosure 3

EN: Solution:

Lời giải:

Phương án A là đúng. Các dự án có positive-NPV có thể làm giảm, thay vì tăng, EPS trong ngắn hạn, mặc dù chúng làm tăng shareholder wealth. Các performance measures của nhà quản lý cần hướng đến dài hạn và xem xét required rate of return, chẳng hạn như ROIC. Phương án B không đúng vì internally generated capital, như operating cash flow, là một dạng equity capital và có thể được chi trả cho equity holders dưới dạng dividends. Dù vốn được huy động thông qua debt hay equity, ban quản lý vẫn cần sử dụng required rate of return phù hợp để đánh giá các khoản đầu tư.

Phương án C không đúng vì công ty có thể thực hiện phân tích trên cơ sở nominal hoặc real, nhưng cách xử lý cash flows phải nhất quán. Nói cách khác, nominal cash flows phải được chiết khấu bằng nominal discount rate và real (đã điều chỉnh theo lạm phát) cash flows phải được chiết khấu bằng real discount rate.

6. EN: Describe the concept of real options and their impact on the value of a company. Solution:

Mô tả khái niệm real options và tác động của chúng đối với giá trị của một công ty. Lời giải:

Real options giống với financial options, ngoại trừ việc chúng liên quan đến real assets thay vì financial assets. Real option trao cho các công ty quyền, nhưng không phải nghĩa vụ, đưa ra một quyết định trong tương lai làm thay đổi giá trị của quyết định capital investment được đưa ra ở hiện tại. Với real options, các công ty có quyền đưa ra các quyết định trong tương lai, qua đó làm tăng giá trị của nhiều capital investments.

mô tả các loại capital investments

• _*Capital investments**, còn được gọi là capital projects, bao gồm các khoản chi tiêu có thời gian dự kiến tồn tại từ một năm trở lên và thông thường được ghi nhận trên balance sheet dưới dạng long-term assets. Giống như hầu hết assets, capital investments ban đầu được capitalized (ghi nhận) theo cost. Khoản chi tiêu không xuất hiện trên income statement; thay vào đó, một phần cost được định kỳ ghi nhận trên income statement dưới dạng chi phí depreciation hoặc amortization không bằng tiền mặt trong useful life của asset. Hệ quả là capital expenditures được phân bổ đều theo thời gian và gắn với việc nhận được lợi ích từ asset investment. Trong statement of cash flows, capital expenditures bằng tiền mặt được ghi nhận khi phát sinh.

Sau đó, capital investment assets được ghi nhận trên balance sheet trên cơ sở net: Cost trừ accumulated depreciation hoặc amortization. Theo thời gian và cùng với sự tích lũy của depreciation hoặc amortization, giá trị net giảm xuống bằng 0 hoặc salvage value. Điều này được minh họa trong Exhibit 1 và sẽ được xem xét thêm trong các phần sau của chương trình học này.

Exhibit 1: Depreciation/Amortization of a Long-Term Asset

Quy trình capital investments và capital allocation của một công ty có ý nghĩa then chốt đối với sự thành công của công ty, và do đó chủ đề này có tầm quan trọng đối với việc phân tích. Capital investments mô tả tương lai tốt đẹp nhất của công ty và tiết lộ thông tin về chất lượng các quyết định của ban quản lý cũng như cách công ty kiếm tiền. Lưu ý rằng capital investments không bị giới hạn ở property, equipment và các tangible assets khác, mà ngày càng bao gồm các khoản đầu tư vào digital capabilities và các intangible assets khác. Các nguyên tắc được thảo luận trong Learning Module này sẽ được áp dụng bất kể capital investment có hình thức nào vì trọng tâm của chúng ta là cash flows.

Bốn nhóm chính của capital investments và các trường hợp sử dụng của chúng được tóm tắt trong Exhibit 2. Các khoản đầu tư này nhìn chung có liên quan đến business model và môi trường của công ty.

Exhibit 2: Types of Capital Projects

Going Concern Projects

Going-concern projects, còn được gọi là maintenance capital expenditures, là các khoản đầu tư nhằm duy trì hoạt động hiện có của một công ty và bảo toàn quy mô hoạt động kinh doanh của công ty. Các going-concern projects điển hình bao gồm thay thế assets gần hết useful life, bảo trì IT hardware và software, cũng như cải thiện các cơ sở vật chất mà công ty đã sở hữu. Ví dụ, một công ty có thể thay thế thiết bị làm mát data center bằng các lựa chọn tốt hơn.

Going-concern projects tương đối đơn giản để các nhà quản lý đánh giá vì chúng liên quan đến việc tái tạo các hoạt động kinh doanh hiện tại. Các dự án cải thiện hiệu quả liên quan đến việc so sánh initial cost với khoản tiết kiệm định kỳ trong khuôn khổ các hoạt động hiện tại. Going-concern projects thường có rủi ro thấp hơn.

Để tài trợ cho các dự án như vậy, các nhà quản lý (cũng như debt providers) có xu hướng khớp thời hạn của khoản tài trợ bổ sung với tuổi thọ của các assets mới. Ví dụ, một công ty điện lực có thể sử dụng trái phiếu 30 năm để tài trợ cho việc thay thế thiết bị phát điện sẽ được sử dụng trong 30 năm. Điều này được gọi là match funding. Cách tiếp cận này giảm thiểu financing risk vì việc tài trợ long-term assets bằng short-term liabilities là rất rủi ro. Trong trường hợp này, có khả năng xảy ra financing risk, tức là cost hoặc khả năng sẵn có của funding không chắc chắn cho đến hết vòng đời của capital investment. Đồng thời, tài trợ có thời hạn quá dài mang theo rủi ro phải trả long-term interest rates quá cao hoặc phải mua lại khoản nợ không cần thiết.

Các tổ chức phát hành không bắt buộc phải công bố amount of maintenance capital expenditures và thành phần của total capital expenditures. Analysts thường giả định rằng annual maintenance capital expenditure bằng depreciation và amortization expenses được trình bày trên income statement. Tính hợp lệ của giả định này phụ thuộc vào hai yếu tố: mức độ hợp lý của các ước tính về useful life của assets và mức độ hợp lý của historical cost của một asset so với replacement cost của nó; cả hai giả định này có khả năng đúng đối với short-lived assets.

Các dự án tuân thủ quy định

Trái ngược với các dự án dựa trên quyền quyết định của ban quản lý, các dự án tuân thủ quy định được yêu cầu bởi luật pháp và quy định. Các dự án như vậy có thể bao gồm bất kỳ dự án nào cần thiết do các luật mới nhằm giảm ô nhiễm hoặc các quy định tài chính yêu cầu ngân hàng giám sát và báo cáo các giao dịch và số dư.

Các dự án tuân thủ quy định có thể làm tăng chi phí của doanh nghiệp nhưng không mang lại doanh thu bổ sung cho doanh nghiệp. Tuy nhiên, các yêu cầu và tiêu chuẩn pháp lý có thể đóng vai trò là rào cản gia nhập ngành, từ đó làm tăng profitability của các doanh nghiệp hiện hữu trong ngành. Ngoài ra, việc xây dựng các tiêu chuẩn như vậy thông qua hợp tác với cơ quan quản lý có thể được thực hiện đúng thời điểm và được thiết kế theo cách bảo đảm khả năng thích ứng và vận hành của các ngành. Các công ty có điều kiện tài chính linh hoạt hơn có thể áp dụng những thay đổi này trước thời hạn nhằm giảm mức độ bất định trong kinh doanh và đạt được lợi thế cạnh tranh. Bên cạnh đó, các khoản đầu tư như vậy có thể thu hút khách hàng mới và mang lại cho công ty các lợi thế chiến lược.

Khi các tiêu chuẩn pháp lý thay đổi, doanh nghiệp cần ước tính liệu mức độ hấp dẫn đầu tư của hoạt động kinh doanh cơ bản có bị suy giảm do việc áp đặt các chi phí bổ sung hay không. Trong một số trường hợp, doanh nghiệp có thể chuyển một phần hoặc toàn bộ chi phí bổ sung do các dự án này áp đặt sang người dùng cuối thông qua việc tăng giá. Trong các trường hợp khác, doanh nghiệp có thể kết luận rằng return từ hoạt động kinh doanh không còn đáp ứng yêu cầu của mình và hoạt động đó nên được đóng cửa hoặc chấm dứt.

VÍ DỤ 1

Tuân thủ các quy định chống rửa tiền

Danske Bank A/S ("Danske"), tổ chức tài chính lớn nhất tại Đan Mạch, đang bị điều tra về hoạt động rửa tiền do các báo cáo từ người tố giác và các thư của Group Internal Audit. Danske Bank thừa nhận trong một thông cáo báo chí rằng " những thiếu sót nghiêm trọng trong kiểm soát và quản trị đã khiến chi nhánh của Danske Bank tại Estonia có thể bị sử dụng cho các hoạt động tội phạm, chẳng hạn như rửa tiền."

Do kết quả của việc xem xét chính sách chống rửa tiền của Danske, CEO của ngân hàng đã từ chức, chi nhánh tại Estonia bị đóng cửa và một số nhân viên bị bắt giữ. Ngoài ra, Danske được dự kiến sẽ phải nộp hàng tỷ USD tiền phạt cho các cơ quan quản lý tài chính của Hoa Kỳ, Đan Mạch và các quốc gia châu Âu khác. Không chỉ Danske bị ảnh hưởng mà sự việc còn dẫn đến việc thắt chặt các hình phạt đối với hành vi rửa tiền tại Đan Mạch.

Mặc dù việc triển khai các dự án tuân thủ quy định có thể tốn kém, chúng có thể giúp doanh nghiệp tránh các vụ bê bối và tổn thất tài chính do tiền phạt và các vấn đề pháp lý gây tổn hại đến danh tiếng của doanh nghiệp.

Để mở rộng hoạt động kinh doanh, các doanh nghiệp đã thực hiện các capital projects nhằm nâng cao quy mô hoạt động kinh doanh, phạm vi hoạt động kinh doanh và cả việc thâm nhập vào các lĩnh vực kinh doanh mới. Nhìn chung, các dự án mở rộng đi kèm với nhiều bất định hơn, đòi hỏi nhiều thời gian và vốn hơn so với các dự án going concern và regulatory compliance.

Mở rộng hoạt động kinh doanh hiện có

Các capital projects nhằm tăng quy mô hoạt động kinh doanh hiện có của một doanh nghiệp có thể phát sinh một số rủi ro trong quá trình triển khai, bao gồm bảo đảm các yếu tố đầu vào bổ sung, xử lý mọi vấn đề không lường trước trong sản xuất và phân phối, cũng như không tính đến chi phí để có được khách hàng mới. Những rủi ro này cao hơn đối với các doanh nghiệp đang ở giai đoạn phát triển ban đầu, chưa có hoạt động được thiết lập ổn định

mà tại đó các capital projects chủ yếu được tài trợ bằng equity. Các doanh nghiệp đã được thiết lập tốt cũng phân bổ một lượng tiền lớn cho các dự án mở rộng. Điều này là do các công ty dược phẩm và thăm dò năng lượng lần lượt chi hơn 10% tổng doanh thu mỗi năm để tìm kiếm các loại thuốc mới và các mỏ năng lượng. Hơn nữa, các công ty công nghệ đầu tư rất nhiều tiền vào các dự án mở rộng để phát triển sản phẩm nhanh hơn, duy trì khả năng cạnh tranh, có được khách hàng và người tiêu dùng, đồng thời đi trước các đối thủ. Các doanh nghiệp đã được thiết lập tốt và đã triển khai thành công các capital projects như vậy trong quá khứ có nhiều khả năng tài trợ cho các dự án này bằng debt financing.

Capital investments cũng cần thiết khi một doanh nghiệp đã được thiết lập tốt lựa chọn mở rộng hoạt động sang các sản phẩm hoặc dịch vụ khác, hoặc thậm chí sang các khu vực hay thị trường khác. Việc mở rộng phạm vi hoạt động kinh doanh có thể tận dụng các năng lực đã được thiết lập của doanh nghiệp để phục vụ một thị trường khác. Các rủi ro không được dự liệu khi mở rộng phạm vi hoạt động kinh doanh bao gồm sự phức tạp trong việc quản lý các hoạt động kinh doanh khác nhau cũng như sự cạnh tranh từ những doanh nghiệp mới gia nhập. Thông thường, nhà đầu tư và analyst đánh giá khả năng thành công của các dự án thông qua vị thế cạnh tranh của doanh nghiệp và thành tích trong quá khứ của các doanh nghiệp cùng ngành đã thực hiện chiến lược tương tự trước đó.

VÍ DỤ 2

Sony mở rộng hoạt động kinh doanh trò chơi điện tử

Sony Interactive Entertainment (“SIE”) là một doanh nghiệp hàng đầu toàn cầu về trò chơi điện tử và giải trí kỹ thuật số, thuộc sở hữu của tập đoàn đa quốc gia Nhật Bản Sony. SIE tham gia vào hoạt động research and development, sản xuất và phân phối các sản phẩm phần cứng và phần mềm cho các hệ máy PlayStation.

SIE được đưa tin đã mua lại Bungie Inc. ("Bungie") với giá $3.6 billion vào tháng 1 năm 2022. Bungie là một nhà phát triển trò chơi điện tử độc lập của Mỹ, là đối tác lâu năm của SIE và nổi tiếng với việc phát triển những franchise danh tiếng nhất trong ngành trò chơi điện tử, trong đó có Halo, Myth và Destiny.

Thông cáo báo chí của SIE về vấn đề này cho biết: "Thương vụ mua lại này sẽ giúp SIE tiếp cận phương pháp tiếp cận đẳng cấp thế giới của Bungie đối với các dịch vụ trò chơi trực tiếp và chuyên môn công nghệ, thúc đẩy tầm nhìn của SIE trong việc tiếp cận hàng tỷ người chơi."

Các lĩnh vực kinh doanh mới và các dự án khác

Ban quản lý của một doanh nghiệp có thể lựa chọn đầu tư vào một lĩnh vực hoàn toàn khác hoặc chỉ có mối liên hệ tối thiểu với hoạt động hiện tại của doanh nghiệp. Các dự án này có thể được xem là những tình huống đặc biệt, vì chúng thường khá rủi ro và mang lại những cơ hội đặc biệt cho sự tăng trưởng, đầu tư và đổi mới đối với hoạt động kinh doanh hoặc business model hiện tại của công ty.

Do đó, dự án hoặc sẽ có những đặc điểm của một startup, trong đó vốn được đầu tư để khám phá một công nghệ và/hoặc business model mới nhằm tìm kiếm các nguồn tăng trưởng kinh doanh mới, hoặc sẽ là việc mua lại một công ty hoạt động trong một ngành hoặc lĩnh vực hoàn toàn mới đối với công ty thực hiện khoản đầu tư. Các rủi ro chính là những khó khăn không lường trước trong hoạt động kinh doanh và việc trả giá quá cao.

VÍ DỤ 3

Kirin thâm nhập thị trường mới

Kirin Holding ("Kirin") là một công ty đồ uống tích hợp và là nhà sản xuất bia lớn thứ hai tại Nhật Bản. Các sản phẩm chủ lực của Kirin bao gồm các đồ uống như Kirin Ichiban và Honkirin (đồ uống có cồn), cũng như Kirin Gogo-no-Kocha và Nama-cha (đồ uống không cồn).

Vào tháng 9 năm 2019, Kirin Holdings Co Ltd đã thực hiện khoản đầu tư ¥129 billion, qua đó trở thành một trong những cổ đông lớn của Fancl Corp. ("Fancl"), một công ty Nhật Bản sản xuất mỹ phẩm và dietary supplements. Fancl đã hoạt động hơn 25 năm và là một trong những doanh nghiệp tiên phong trong lĩnh vực supplements. Cả hai doanh nghiệp đều mong muốn tận dụng năng lực R&D mạnh mẽ và thương hiệu có sức mạnh của mình để sản xuất một loạt sản phẩm đa dạng.

Analyst cần phân tích tổng mức expansion capital investment mà issuer đã thực hiện, cùng với segment hoặc market nếu được công bố, để đánh giá tiềm năng tăng trưởng trong tương lai, các ưu tiên của ban quản lý và rates of return on investment so với các dự án khác. Có thể ước tính mức độ và xu hướng của expansion capital expenditure bằng cách lấy tổng capital expenditure trừ đi maintenance (được ước tính bằng depreciation and amortization).

BÀI TẬP THỰC HÀNH

1. EN: Match the following examples of capital projects with the type of the project.

Ghép các ví dụ sau về capital projects với loại dự án tương ứng.

• EN: Project 1: An office equipment manufacturer chooses to start developing a new line of computer peripherals targeted at gamers.

Dự án 1: Một nhà sản xuất thiết bị văn phòng lựa chọn bắt đầu phát triển một dòng thiết bị ngoại vi máy tính mới nhắm đến game thủ.

• EN: Project 2: A tire manufacturer decides to invest in production of solar panels in order to get government grants.

Dự án 2: Một nhà sản xuất lốp xe quyết định đầu tư vào sản xuất tấm pin mặt trời nhằm nhận được các khoản trợ cấp của chính phủ.

• EN: Project 3: An international bank transfers its data storage from on-site data storage to cloud computing data storage to increase its cost effectiveness.

Dự án 3: Một ngân hàng quốc tế chuyển hoạt động lưu trữ dữ liệu từ hệ thống lưu trữ dữ liệu tại chỗ sang hệ thống lưu trữ dữ liệu điện toán đám mây nhằm nâng cao hiệu quả chi phí.

• EN: Project 4: A property management firm initiates a capital project that will help to install a state-of-the-art ventilation system in all their office buildings to adhere to the more stringent air pollution laws.

Dự án 4: Một công ty quản lý bất động sản khởi động một capital project nhằm hỗ trợ lắp đặt hệ thống thông gió hiện đại trong tất cả các tòa nhà văn phòng của mình để tuân thủ các luật về ô nhiễm không khí nghiêm ngặt hơn.

Lời giải:

2. EN: It is true that the capital allocation process:

Điều nào sau đây đúng về capital allocation process:

• A. EN: makes use of a lot of proprietary information pertaining to the firm.

sử dụng nhiều proprietary information liên quan đến doanh nghiệp.

• B. EN: seeks to uncover the projects that have the highest non-risk adjusted rate of returns.

nhằm xác định các dự án có rate of returns không điều chỉnh theo rủi ro cao nhất.

• C. EN: requires little information than that required to assemble an investment management portfolio.

đòi hỏi ít thông tin hơn so với lượng thông tin cần thiết để xây dựng một investment management portfolio.

EN: A is correct. The capital allocation process is the process through which a firm’s management and board allocate capital investment taking into account both internal, non-public and publicly available information. This process is largely similar to that used by investors and analysts when constructing investment management portfolios, although it is carried out at a much finer level of detail and in a more real-time manner since insiders do not have to wait for the quarterly earnings announcement. B is wrong, because the capital allocation process is applied by a firm’s management in order to produce superior risk-adjusted returns compared to other investments with similar risks.

- **Lời giải:** 

EN: C is wrong because the capital allocation process is finer than the process of portfolio construction. The former deals with selecting profitable projects based on proprietary information, whereas the latter includes publicly available information and non-material non-public information at company and segment levels.

A là đáp án đúng. Capital allocation process là quá trình mà ban quản lý và hội đồng quản trị của doanh nghiệp phân bổ capital investment, có tính đến cả thông tin nội bộ, không công khai và thông tin công khai. Quá trình này nhìn chung tương tự với quá trình được nhà đầu tư và analyst sử dụng khi xây dựng investment management portfolios, mặc dù nó được thực hiện ở mức độ chi tiết cao hơn nhiều và theo cách gần với thời gian thực hơn vì người nội bộ không phải chờ thông báo earnings hàng quý. B sai, vì capital allocation process được ban quản lý doanh nghiệp áp dụng nhằm tạo ra risk-adjusted returns vượt trội so với các khoản đầu tư khác có mức rủi ro tương tự.

C sai vì capital allocation process chi tiết hơn quá trình portfolio construction. Quá trình thứ nhất liên quan đến việc lựa chọn các dự án có lợi nhuận dựa trên proprietary information, trong khi quá trình thứ hai bao gồm thông tin công khai và non-material non-public information ở cấp độ company và segment.

3. EN: Which capital allocation project is most likely to be undertaken even though it has a negative NPV?

Dự án capital allocation nào có nhiều khả năng nhất vẫn được thực hiện mặc dù có NPV âm?

- **A.** *EN: New lines of business and other* 

Các lĩnh vực kinh doanh mới và các dự án khác.

- **B.** *EN: Expansion of existing business*

Mở rộng hoạt động kinh doanh hiện có.

- **C.** *EN: Regulatory or compliance* 

Regulatory or compliance.

EN: C is correct. Projects related to regulatory compliance are necessary to satisfy external third parties’ requirements (government regulators) and avoid penalties or other types of consequences.

- **Lời giải:** 

EN: A and B are wrong because projects related to new lines of business, as well as expansion of existing businesses, are carried out according to management’s discretion and would not be undertaken if their NPV was estimated to be negative.

C là đáp án đúng. Các dự án liên quan đến regulatory compliance là cần thiết để đáp ứng yêu cầu của các bên thứ ba bên ngoài (cơ quan quản lý nhà nước) và tránh các khoản phạt hoặc các loại hậu quả khác.

A và B sai vì các dự án liên quan đến các lĩnh vực kinh doanh mới, cũng như việc mở rộng hoạt động kinh doanh hiện có, được thực hiện theo quyền quyết định của ban quản lý và sẽ không được thực hiện nếu NPV của chúng được ước tính là âm.

mô tả capital allocation process, tính NPV, IRR và ROIC, và giải thích vai trò của chúng trong capital allocation

• Capital allocation* là quá trình được ban quản lý và hội đồng quản trị của công ty thực hiện nhằm đưa ra các quyết định về đầu tư và returns. Các nhà quản lý nỗ lực tạo ra risk-adjusted returns vượt quá mức có thể đạt được từ các khoản đầu tư tương tự. Quá trình này khá tương đồng với quá trình được nhà đầu tư và portfolio analyst sử dụng khi xây dựng investment management portfolios; tuy nhiên, nó được thực hiện ở mức độ chi tiết hơn nhiều. Thay vì đầu tư vào toàn bộ doanh nghiệp, issuer đầu tư vào các project và phụ thuộc nhiều vào proprietary và confidential information.

Nhà đầu tư và analyst cần đánh giá liệu issuer có sử dụng vốn một cách khôn ngoan trong tương lai hay không. Để làm được điều đó, nhà đầu tư và analyst phải phân tích capital allocation process của issuer, mức độ phù hợp của quá trình này với các nguyên tắc cơ bản và trên hết là thành tích trong quá khứ về capital allocation. Các bước chung trong capital allocation process được thể hiện trong Exhibit 3.

Exhibit 3: Các bước trong Capital Allocation Process

• Tạo ý tưởng: Ý tưởng có thể đến từ nhiều nguồn, tuy nhiên điều quan trọng là ban quản lý phải có hiểu biết sâu sắc về môi trường cạnh tranh mà khoản đầu tư tiềm năng hoạt động trong đó, cũng như tình trạng hiện tại của doanh nghiệp, các năng lực và vị thế cạnh tranh của doanh nghiệp. Nhiều khi, các ý tưởng xuất hiện từ những nhà quản lý trực tiếp làm việc với hoạt động kinh doanh và liên quan đến việc mở rộng các business line hiện có hoặc bổ sung các business line có liên quan. Các nhà điều hành cũng có thể tìm kiếm tư vấn bên ngoài để tạo ý tưởng. Như sẽ được đề cập thêm ở phần sau, capital expenditures có mức độ tương quan cao qua các năm, nghĩa là các ý tưởng và kế hoạch của giai đoạn trước đóng vai trò lớn.

• Investment Analysis: Sau khi ý tưởng đầu tư được hình thành, nhà quản lý sẽ dự báo dòng tiền từ khoản đầu tư sẽ là bao nhiêu, vào thời điểm nào, trong bao lâu và với mức độ biến động nào.

• Lập kế hoạch và thiết lập thứ tự ưu tiên: Ban quản lý lập kế hoạch và ưu tiên các cơ hội đầu tư có lợi nhuận mà xét tổng thể là có giá trị nhất để theo đuổi dựa trên returns của chúng. Các cơ hội đầu tư mà

Các dự án được kỳ vọng tạo ra returns cao hơn opportunity cost của chúng (returns mà nhà đầu tư có thể kiếm được từ một số khoản đầu tư khác có rủi ro) phải được theo đuổi. Hơn nữa, có thể có một số dự án trông hấp dẫn khi được xem xét riêng lẻ nhưng thực tế lại không hấp dẫn khi được xem xét cùng với các dự án đang triển khai khác hoặc các dự án đang được cân nhắc.

Nếu không còn cách nào có lợi hơn để sử dụng vốn, vốn cần được hoàn trả cho stockholders. Điều này sẽ cho phép stockholders tạo ra lợi nhuận từ số vốn đó tại required rate of return.

• Bước 3 - Giám sát và đánh giá sau đầu tư: Nhiệm vụ ở giai đoạn này bao gồm giám sát hiệu quả của khoản đầu tư cùng với các hoạt động được thực hiện so với dự báo và thông thường thực hiện điều chỉnh bằng cách tăng hoặc cắt giảm đầu tư, điều sẽ được trình bày chi tiết sau với vai trò là real options. Bước 3 có ý nghĩa quan trọng vì nhiều lý do. Thứ nhất, bước này hữu ích trong việc xác thực các giả định cơ bản được đưa ra trong capital budgeting process bằng cách làm lộ rõ các thiên lệch có hệ thống như các dự báo quá lạc quan. Thứ hai, bước này có thể đóng vai trò quan trọng trong việc thực thi kỷ luật trong hoạt động kinh doanh bằng cách bảo đảm ban quản lý tập trung nỗ lực vào việc điều chỉnh hiệu quả thực tế phù hợp với hiệu quả dự báo. Thứ ba, bước này có thể dẫn đến một số cơ hội đầu tư mới.

Hai kỹ thuật phổ biến nhất được sử dụng trong investment analysis là net present value (NPV) và internal rate of return (IRR). Cả hai đều dựa trên ý tưởng về time-value-of-money. Mặc dù independent investment analyst sẽ không có quyền tiếp cận thông tin chi tiết mà ban quản lý cần để thực hiện các phép tính này, việc hiểu mục đích và điểm mạnh của chúng, cũng như những điểm yếu vốn có của từng phương pháp, là cần thiết. (Ngoài ra, các công cụ này còn được sử dụng ở những lĩnh vực khác trong investment management và sẽ được thảo luận sau trong chương trình học.) Analyst có quyền tiếp cận các financial statements có mức độ tổng hợp cao, từ đó có thể tính toán và phân tích return on invested capital (ROIC), một thước đo return ở cấp độ tổng thể thay vì ở cấp độ dự án hiệu quả.

Net Present Value (NPV)

NPV của một khoản đầu tư là present value (tính bằng tiền) của các expected future cash inflows trừ đi chi phí của khoản đầu tư (hoặc cash outflows), như được minh họa trong Exhibit 4 dưới đây.

Exhibit 4: Net Present Value của một Capital Investment

Exhibit 4 minh họa trường hợp cơ bản về việc thực hiện một khoản đầu tư duy nhất ( CF 0 < 0), sau đó là các cash inflows. NPV của tình huống này có thể được tính bằng Equation 1 dưới đây:

trong đó

• CFt = After-tax cash flow tại thời điểm t

• r = Required rate of return - rate of return mà các nhà đầu tư của corporate issuer có thể nhận được từ một khoản đầu tư có mức độ rủi ro tương tự

Phép tính trên được minh họa dưới đây.

VÍ DỤ 4

NPV của Gerhardt Corporation

1. Giả sử Gerhardt Corporation đang dự định thực hiện một khoản đầu tư trị giá €50 million hôm nay, khoản đầu tư này sẽ mang lại after-tax cash flows là €16 million mỗi năm trong bốn năm tiếp theo cùng với thêm €20 million vào Year 5. NPV của khoản đầu tư này sẽ là bao nhiêu với discount rate là 10%? Đáp án:

Từ Equation 1 ở trên, chúng ta có thể tính NPV của khoản đầu tư như sau:

NPV = − 50 + 63.136 = 13.136.

Vì khoản đầu tư trên có thể được mua hôm nay với giá €50 million, trên thực tế công ty đang trao đổi €50 million hôm nay để lấy một khoản đầu tư có giá trị €63.136 million. Theo cách này, giá trị tài sản của công ty tăng thêm €13.136 million.

Bài toán trên cũng có thể được giải bằng cách sử dụng công thức NPV trong MS Excel hoặc Google Sheets.

=NPV(rate,value1,value2,…)

trong đó

rate = Required rate of return

value(s) = After-tax cash flows

Điều quan trọng cần lưu ý là hàm NPV yêu cầu bắt đầu tại t = 1 và giả định các cash flows cách đều nhau. Do đó, cash flows tại t = 0 (trong trường hợp này là –50) nên được đưa vào riêng. Hàm đúng là

= NPV(0.10, 16, 16, 16, 16, 20) – 50 = 13.136.

Như đã đề cập ở trên, vì NPV thể hiện mức tăng tài sản của nhà đầu tư từ khoản đầu tư của họ, quy tắc sau là cơ sở của NPV decision rule:

NPV dương dẫn đến sự gia tăng tài sản, còn NPV âm làm tài sản giảm. Trong tình huống khó xảy ra khi NPV bằng 0, một dự án sẽ được chấp nhận vì rate of return của nó bằng required rate of return. Tuy nhiên, do bản chất của NPV (nó dựa trên estimated future cash flows), NPV bằng 0 không để lại bất kỳ biên độ nào cho sai số. Mặc dù decision rule khá rõ ràng, NPV thường chỉ là một trong các yếu tố ảnh hưởng đến các quyết định capital budgeting. Có thể có các dự án cạnh tranh khác, các cân nhắc phi tiền mặt, v.v. liên quan. Do đó, NPV ≥ 0 chỉ là điều kiện cần chứ không phải điều kiện đủ để đầu tư.

Có nhiều khoản đầu tư có cash flows không đều, trong đó các dòng tiền có thể xảy ra không chỉ trong giai đoạn ban đầu mà còn ở các giai đoạn trong tương lai như thể hiện trong Exhibit 5. Một khoản đầu tư như vậy có thể là một expansion project diễn ra ở giai đoạn sau.

Exhibit 5: Unconventional Cash Flow Patterns

Việc phân tích các loại khoản đầu tư này phù hợp nhất khi sử dụng phần mềm bảng tính như Microsoft Excel và Google Sheets hoặc hàm XNPV, khác với hàm NPV vì hàm này không giả định các khoảng thời gian cách đều nhau và cho phép người dùng xác định thời điểm của các cash flows. Khái niệm này được minh họa trong ví dụ sau.

VÍ DỤ 5

Gerhardt Corporation NPV II

Giả sử Gerhardt Corporation đang cân nhắc thực hiện một capital investment trị giá €50 million ở thời điểm hiện tại với cấu trúc cash flow sau trong năm năm tới (đơn vị: million euro).

|t|0|1|1.5|2|3|4|5| |Cash flow|–50|10|-5|13|16|19|23|

1. Nếu rate of return là 10%, NPV của khoản đầu tư sẽ là bao nhiêu và Gerhardt có nên đầu tư không?

   • Lời giải:

NPV có thể được xác định bằng Equation 1 dưới đây:

Vì NPV ≥ 0, Gerhardt nên thực hiện khoản đầu tư. Câu hỏi này có thể được giải trong Microsoft Excel/Google Sheets bằng cách sử dụng công thức XNPV. Cú pháp của công thức XNPV được trình bày dưới đây:

=XNPV(rate,values,dates)

trong đó

rate = Required rate of return

values = After-tax cash flows cho từng ngày

dates = Ngày cho từng after-tax cash flow (trong các câu hỏi như thế này, khi không có ngày cụ thể được đưa ra, không quan trọng bạn sử dụng những ngày nào miễn là chúng cách đều nhau)

Công thức được giải thích tốt nhất thông qua việc tham chiếu đến các mảng cash flow và date tương ứng với nhau trên một bảng tính như sau:

Internal Rate of Return

internal rate of return (IRR) là rate tại đó net present value của một khoản đầu tư trở thành bằng 0, như được trình bày trong Equation 2:

Lưu ý sự tương đồng giữa Equations 1 và 2, ngoại trừ sự xuất hiện của r (required rate of return) thay vì IRR ở mẫu số.

VÍ DỤ 6

Gerhardt Corporation IRR

1. Giả sử Gerhardt Corporation đang cân nhắc thực hiện một capital expenditure trị giá €50 million ở thời điểm hiện tại, với kỳ vọng thu được after-tax cash flows là €16 million mỗi năm trong bốn năm, cùng với thêm €20 million vào Year 5. Internal rate of return của khoản đầu tư này là bao nhiêu?

Lời giải:

Lưu ý rằng theo Equation 1, công thức tính NPV là

Internal rate of return là discount rate r tại đó NPV bằng 0. Do đó,

=IRR(values,[guess])

trong đó

values = after-tax cash flows

[guess] = một giá trị ước đoán tùy chọn do người dùng cung cấp cho IRR (giá trị mặc định là 10%)

Cần chỉ ra rằng cũng như trong trường hợp NPV, hàm IRR tính đến việc cash flows phát sinh hoặc được thanh toán vào cuối kỳ và tất cả các kỳ đều cách đều nhau. Tuy nhiên, không giống hàm NPV, hàm IRR không giả định rằng cash flow đầu tiên xảy ra tại t = 1, do đó ở đây

= IRR (–50, 16, 16, 16, 16, 20)

= 0.1952, hoặc 19.52%.

Quy tắc đầu tư sử dụng IRR quy định rằng các khoản đầu tư có IRR lớn hơn required rate of return của khoản đầu tư ( r ) nên được thực hiện:

Vì lý do này, required rate of return còn được gọi là hurdle rate. Nếu IRR bằng r, về mặt lý thuyết, dự án có thể chấp nhận được vì nó đạt được required return với NPV bằng 0. Vì IRR 19.52% trong ví dụ trên lớn hơn hurdle rate 10%, Gerhardt nên đầu tư.

Một đặc điểm nổi bật của tiêu chí IRR là nó sẽ bằng geometric rate of return của một nhà đầu tư đối với một khoản đầu tư nếu các interim cash flows được reinvest tại IRR. Ngược lại, nếu rate of return từ reinvestment thấp hơn IRR, rate of return của khoản đầu tư sẽ thấp hơn IRR, và ngược lại. Tuy nhiên, khi tính NPV, các interim cash flows được giả định là reinvest tại r, điều này thực tế hơn về mặt kinh tế. Reinvestment rates và các tác động kinh tế của chúng sẽ được thảo luận chi tiết ở phần sau của chương trình trong các bài học về fixed income.

Trong trường hợp các giả định về cash flows cuối kỳ và cách đều nhau không áp dụng cho một khoản đầu tư, nên sử dụng hàm XIRR trong Excel và Google Sheets. Dưới đây là một minh họa.

VÍ DỤ 7

Gerhardt Corporation IRR III

1. Giả sử Gerhardt Corporation đang thực hiện một capital investment trị giá €50 million hôm nay với lịch trình cash flows sau trong năm năm tới (đơn vị: million euro).

|t|0|1|2 2.5|3|4|5| |Cash flow|–50|0|1 3|16|20|25|

IRR của dự án trên là bao nhiêu và Gerhardt có đầu tư vào dự án này không nếu required rate of return là 10%?

Lời giải:

Câu hỏi như vậy có thể được giải bằng Microsoft Excel/Google Sheets thông qua việc sử dụng công thức XIRR. Công thức XIRR có cú pháp như sau:

=XIRR(values,dates,[guess])

trong đó

values = After-tax cash flows cho từng ngày

dates = Ngày của từng after-tax cash flow (trong trường hợp một bài toán như thế này, khi không biết ngày chính xác, không quan trọng bạn sử dụng những ngày nào miễn là chúng cách đều nhau)

[guess] = Giá trị ước đoán tùy chọn do người dùng cung cấp cho IRR (mặc định = 10%). Công thức hoạt động tốt nhất khi bạn tham chiếu các mảng cash flow và date từ một bảng tính như dưới đây:

IRR của dự án là 6.76%, thấp hơn required rate of return 10% của Gerhardt, do đó dự án này không đáng để đầu tư.

Một điểm yếu lớn của phương pháp IRR là sự tồn tại của multiple IRRs khi các cash flows đổi dấu nhiều hơn một lần. Hãy sử dụng ví dụ sau để hiểu rõ hơn khái niệm trên:

IRR của dự án này thỏa mãn phương trình sau:

_ _ − 1, 000 +( 1 + IRR5, 000)1+ ( 1 + IRR− 6, 000)2= 0.

Hai giá trị IRR thỏa mãn phương trình trên là 100% và 200%, khác biệt đáng kể với nhau. Khi tồn tại multiple IRRs, nên áp dụng NPV thay vì IRR. Hầu hết các financial calculators và spreadsheet software chỉ đưa ra một giá trị IRR duy nhất, không cung cấp tùy chọn cho hai giá trị và luôn đưa ra giá trị thấp hơn.

Trong khi ở hầu hết các trường hợp, các quyết định dựa trên tiêu chí NPV và IRR là giống nhau, nhưng trong trường hợp các khoản đầu tư loại trừ lẫn nhau, một tổ chức có thể phải lựa chọn giữa một dự án có NPV cao hơn và một dự án có IRR cao hơn. Nếu chỉ có thể thực hiện một dự án, nên chọn dự án nào?

Lựa chọn đúng sẽ là dự án mang lại NPV cao hơn. Sự khác biệt giữa NPV và IRR là NPV phản ánh mức tăng tài sản bằng giá trị tiền tệ phát sinh từ các capital investments, trong khi IRR chỉ phản ánh return on investment (IRRs chịu ảnh hưởng của giả định reinvestment) và không phản ánh gì khác.

Trên thực tế, phần lớn doanh nhân thấy IRR dễ sử dụng hơn NPV. Ví dụ, nếu required return là 10%, IRR lớn hơn 10% là đáng mong muốn. Mặt khác, rất khó để hiểu con số NPV được biểu thị bằng đơn vị tiền tệ vì cần đặt nó trong bối cảnh quy mô của công ty. Nhưng trên thực tế, một khi công ty đã tính được NPV, việc tính IRR rất dễ dàng, nhưng tiêu chí đúng là NPV.

Return on Invested Capital

Các independent investment analysts thiếu thông tin phù hợp để đánh giá các con số NPV hoặc IRR do ban quản lý của một công ty tính toán. Trên thực tế, investment analysts của các công ty niêm yết chỉ có thể làm việc với consolidated financial statements và đôi khi cả segmental information, tất cả đều có mức độ tổng hợp rất cao, vì vậy chúng phản ánh cash flows được tạo ra từ nhiều dự án. Return on invested capital, hay ROCE, phản ánh profitability của tổng số vốn được ban quản lý đầu tư và được trình bày trong Equation 3. Thông thường, số liệu annual after-tax profits được sử dụng, vì vậy ROIC được đo lường theo năm.

Mẫu số là thước đo của total capital investment, vì vậy nó không bao gồm working capital. Xét từ góc độ balance sheet, invested capital bao gồm các khoản mục sau:

Công dụng của vốn Nguồn vốn Cash ngắn hạn Liabilities ngắn hạn Assets ngắn hạn Liabilities dài hạn Assets dài hạn Invested Capital Ownership Capital (Equity)

VÍ DỤ 8

Return on Invested Capital

Giả sử corporate issuer có after-tax operating profits trong Năm 2 là 24,395 và các số liệu balance sheet sau đây.

1. Tính ROIC cho Năm 2.

Lời giải:

_______________________________After‐tax operating profit t ROIC = Average LT liabilities and equity capital t −1, t 24, 395

_______________________________________ ROIC = _____________________________________________(112, 257 + 15, 688 + 148, 442) + 2 (106, 597 + 15, 688 + 159, 995)

ROIC = 8.73%.

2. Với giả định nhà đầu tư yêu cầu rate of return là 10%, công ty này có phải là một ứng viên tốt để đầu tư không?

Lời giải:

Không, bởi vì mặc dù công ty này đang kiếm được tiền, ROIC của công ty thấp hơn rate of return mà các nhà đầu tư yêu cầu, và nhà đầu tư nên cân nhắc những nơi khác để đầu tư tiền của mình. Tuy nhiên, đây chỉ là dữ liệu lịch sử của một năm và còn có nhiều yếu tố khác mà nhà đầu tư cần cân nhắc.

ROIC mang lại một số ưu điểm thực tiễn, bao gồm:

• Có thể được tính toán từ dữ liệu sẵn có cho các independent investment analysts.

• Không giống các ratios khác như operating profit hoặc operating profit margin (operating profit tính theo tỷ lệ % của sales), ROIC xem xét capital investment. Mối quan hệ giữa operating profit margin và ROIC có thể được giải thích bằng cách phân tách công thức ROIC theo cách sau:

__________________After‐tax operating profit ROIC = Average invested capital ROIC = __________________After‐tax operating profit × _________________Sales Sales Average invested capital

Vế bên trái của công thức là after-tax operating profit margin, trong khi vế bên phải là capital hoặc asset turnover. Nói cách khác, công thức cho thấy invested capital của công ty tạo ra bao nhiêu annual sales. Vì vậy, có thể phân biệt hai cách để đạt được ROIC cao hoặc tăng: profit margin cao và turnover cao. Một công ty có margin cao có thể đạt ROIC thấp trong trường hợp turnover thấp. Và ngược lại, một công ty có margin thấp có thể đạt ROIC hấp dẫn trong trường hợp turnover cao.

• Trong khi các thước đo NPV và IRR cho phép so sánh các dự án cụ thể của công ty, ROIC là một thước đo tổng hợp phản ánh khả năng của công ty trong việc tạo ra giá trị từ tất cả các khoản đầu tư của mình. Vấn đề là các nhà đầu tư thông thường không đầu tư vào từng dự án riêng lẻ mà đầu tư vào toàn bộ công ty (với một số ngoại lệ, như leases và asset-backed securities, sẽ được thảo luận sau trong các fixed-income modules).

• ROIC có thể được so sánh với required rate of return của các nhà đầu tư. Khi ROIC của một issuer vượt quá required rate of return của các nhà đầu tư, điều đó có nghĩa là issuer đang tạo ra giá trị cho các nhà đầu tư của mình. Nếu ROIC thấp hơn required rate of return, đó là tín hiệu cho thấy các nhà đầu tư có thể đã đạt được lợi nhuận tốt hơn ở nơi khác. Issuer phải tăng turnover hoặc profit margin, bán các khoản đầu tư trong những lĩnh vực hoạt động kém hiệu quả, hoàn trả vốn hoặc tìm kiếm các lĩnh vực đầu tư mới.

• Vì ROIC phản ánh returns của issuer từ việc đầu tư debt và equity của mình, ROIC phải được so sánh với required rate of return cho cả các debt investors và equity investors. Như đã nói trong các bài trước, equity có mức rủi ro cao hơn debt, do đó đòi hỏi rate of return cao hơn, và việc chỉ sử dụng required rate of return dành cho equity investors sẽ là một ước tính quá cao. Chúng ta sẽ học cách tính blended required rate of return trong module tiếp theo.

Sau đây là một số hạn chế của ROIC:

• ROIC khác với NPV và IRR ở chỗ đây là một chỉ báo dựa trên accounting, không dựa trên cash. Có thể có những khác biệt đáng kể giữa operating income và cash flow, tùy thuộc vào cách một số khoản mục được hạch toán, cũng như sự khác biệt giữa capital expenditures và depreciation.

• ROIC mang tính historical và có thể biến động đáng kể từ năm này sang năm khác do điều kiện đầu tư và kinh doanh, vì vậy trend analysis và rate of change là rất quan trọng. Các dự án có lợi nhuận có thể cần vài năm để mang lại returns hợp lý.

• Do mức độ tổng hợp cao, ROIC có thể che giấu các segments có lợi nhuận hoặc không có lợi nhuận của doanh nghiệp.

Analyst cần hiểu rằng, so với các chỉ báo khác như operating profit margin, có nhiều tranh luận hơn về cách tính ROIC, cụ thể là mẫu số. Chẳng hạn, nhiều accountants trừ một phần hoặc toàn bộ intangible assets và "excess" cash khỏi mẫu số, đồng thời loại trừ một số long-term liabilities nhất định, như pension và deferred tax liabilities, vì họ không coi chúng là invested capital. Các vấn đề đo lường khác bao gồm những vấn đề liên quan đến chi phí "non-recurring", leasing và non-controlling interest equity, cùng nhiều vấn đề khác.

BÀI TẬP THỰC HÀNH

1. EN: True or False. In the planning and prioritization step of the capital allocation process, the management of a firm must undertake all investment projects with a projected positive NPV.

Đúng hay Sai. Trong bước planning and prioritization của capital allocation process, ban quản lý của một công ty phải thực hiện tất cả các investment projects có projected NPV dương.

EN: False. Certain projects that seem lucrative on their own merit can turn out to be unfavorable once they are examined within the context of ongoing operations, other investment projects under consideration, ESG criteria, or financial limitations.

Lời giải:

Sai. Một số dự án có vẻ sinh lợi xét trên giá trị riêng của chúng có thể trở nên không thuận lợi khi được xem xét trong bối cảnh của các hoạt động đang diễn ra, các investment projects khác đang được cân nhắc, ESG criteria hoặc các hạn chế tài chính.

2. EN: Which step of the capital allocation process is most likely to include the calculation of NPV and IRR?

Bước nào của capital allocation process có khả năng cao nhất bao gồm việc tính NPV và IRR?

• EN: A. Idea generation

• A. Hình thành ý tưởng

• EN: B. Investment analysis

• B. Phân tích đầu tư

• EN: C. Planning and prioritization

• C. Lập kế hoạch và ưu tiên

EN: B is the right answer. The investment analysis step requires that management predict how much, when, for how long, and how variable the cash flows from the investment would be and then assess its wisdom based on NPV and IRR calculations.

• Lời giải:

EN: A is not the right answer since in the idea generation step, management collects ideas and selects the best for further analysis, but at this stage, there are no projections or profitability studies performed using NPV or IRR.

B là đáp án đúng. Bước investment analysis yêu cầu ban quản lý dự báo cash flows từ khoản đầu tư sẽ có quy mô bao nhiêu, xảy ra khi nào, kéo dài trong bao lâu và biến động như thế nào, sau đó đánh giá tính hợp lý của khoản đầu tư dựa trên các tính toán NPV và IRR.

EN: C is the wrong answer, because at the stage of selecting and prioritizing profitable investments, the manager selects those investments whose combined value is the most value-enhancing after considering risk adjusted returns on investments. This is the stage which follows NPV and IRR calculations.

A không phải là đáp án đúng vì trong bước idea generation, ban quản lý thu thập các ý tưởng và lựa chọn những ý tưởng tốt nhất để phân tích sâu hơn, nhưng ở giai đoạn này chưa có các projections hoặc profitability studies được thực hiện bằng NPV hoặc IRR.

C là đáp án sai vì ở giai đoạn lựa chọn và ưu tiên các khoản đầu tư có lợi nhuận, nhà quản lý lựa chọn những khoản đầu tư mà giá trị kết hợp của chúng tạo ra mức tăng giá trị cao nhất sau khi xem xét risk adjusted returns on investments. Đây là giai đoạn diễn ra sau các tính toán NPV và IRR.

3. EN: Which of the following relationships is true?

Mối quan hệ nào sau đây là đúng?

• EN: A. If IRR > Required rate of return, then NPV < 0.

• A. Nếu IRR > Required rate of return, thì NPV < 0.

• EN: B. If IRR = Required rate of return, then NPV = 0.

• B. Nếu IRR = Required rate of return, thì NPV = 0.

• EN: C. Required rate of return = Risk-free rate.

• C. Required rate of return = Risk-free rate.

EN: B is the right answer because IRR is the required rate of return at which NPV of cash flows equals zero.

Lời giải:

EN: A is the wrong answer because IRR is the required rate of return at which NPV = 0. If the IRR is higher than the required rate of return, then NPV of cash flows discounted using the required rate of return will be positive.

B là đáp án đúng vì IRR là required rate of return tại đó NPV của cash flows bằng 0.

EN: Choice C is wrong since when computing for NPV, it is important that the projected cash flow be discounted at the rate of return since it represents the opportunity cost for investors for other investments of similar risk.

A là đáp án sai vì IRR là required rate of return tại đó NPV = 0. Nếu IRR cao hơn required rate of return, thì NPV của cash flows được discounted bằng required rate of return sẽ dương.

Lựa chọn C là sai vì khi tính NPV, điều quan trọng là projected cash flow phải được discounted theo rate of return vì nó đại diện cho opportunity cost của các nhà đầu tư đối với những khoản đầu tư khác có mức rủi ro tương tự.

4. EN: An organization is planning to take up a capital project whose projected costs amount to $33 million. Below are the after-tax projections of cash flow for the

Một tổ chức đang lên kế hoạch thực hiện một capital project có projected costs là $33 million. Dưới đây là after-tax projections của cash flow trong

Capital Allocation

EN: next four years. Compute for NPV and IRR using a required rate of return of 7.5%.

bốn năm tiếp theo. Tính NPV và IRR bằng cách sử dụng required rate of return là 7.5%.

|Year|1|2|3|4| |Cash flow|0|16|24|7|

EN: For NPV, we will be using the following formula:

Lời giải:

Đối với NPV, chúng ta sẽ sử dụng công thức sau:

EN: NPV = $5.41 million.

EN: Using the same formula, we can also find for IRR where NPV = 0.

NPV = $5.41 million.

Sử dụng cùng công thức, chúng ta cũng có thể tìm IRR tại đó NPV = 0.

5. EN: Using the information provided below, determine ROIC for the year 20X2. The values in each column are based on the period-end balances. Assumptions are as follows: Operating profit is 3,890, and the tax rate is 17% for the Year 20X2.

Sử dụng thông tin được cung cấp dưới đây, xác định ROIC cho năm 20X2. Các giá trị trong mỗi cột dựa trên period-end balances. Các giả định như sau: Operating profit là 3,890 và tax rate là 17% cho Năm 20X2.

Balance Sheet

EN: The following formula may be used to compute ROIC:

Lời giải:

Có thể sử dụng công thức sau để tính ROIC:

__________________________( 1 − Tax rate) × Operating profit t ROIC = Average LT liabilities and equity t −1, t.

____________________________( 1 − 0.17) × 3, 890 ROIC = (9, 880 + 15, 090 + 10, 550 + 16, 220) / 2. ROIC = 12.48%.

6. EN: Fill the gaps in the sentences using the words provided below. Observe that a term could be used more than once.

EN: equity profit margin asset turnover long-term liabilities average invested capital

Điền vào chỗ trống trong các câu bằng cách sử dụng các từ được cung cấp dưới đây. Lưu ý rằng một thuật ngữ có thể được sử dụng nhiều hơn một lần.

EN: ROIC can be increased by increasing ______ or ______. A high-company can earn a low ROIC if ______ is low, and a low- company can earn a high ROIC if ______ is high.

equity profit margin asset turnover long-term liabilities average invested capital

ROIC có thể được tăng bằng cách tăng ______ hoặc ______. Một công ty có ______ cao có thể đạt ROIC thấp nếu ______ thấp, và một công ty có ______ thấp có thể đạt ROIC cao nếu ______ cao.

EN: ROIC can be increased by increasing profit margin or asset turnover . A high- profit margin company can earn a low ROIC if asset turnover is low, and a low- profit margin company can earn a high ROIC if asset turnover is high.

Lời giải:

ROIC có thể được tăng bằng cách tăng profit margin hoặc asset turnover. Một công ty có profit margin cao có thể đạt ROIC thấp nếu asset turnover thấp, và một công ty có profit margin thấp có thể đạt ROIC cao nếu asset turnover cao.

7. EN: Why would a government company require a lower required rate of return than a small tech firm?

Tại sao một government company lại yêu cầu required rate of return thấp hơn một small tech firm?

EN: The rate of return demanded by investors given the riskiness of the venture and the returns available from equally risky ventures is known as the required rate of return. When considering the business risks in both companies, it is likely to assume that the government-backed company is a relatively low-risk issuer compared to the small technology company. Therefore, investors will expect to be compensated less for risks.

Lời giải:

Rate of return mà các nhà đầu tư yêu cầu dựa trên mức độ rủi ro của venture và returns có sẵn từ các ventures có mức rủi ro tương đương được gọi là required rate of return. Khi xem xét business risks của cả hai công ty, có thể giả định rằng công ty được chính phủ hậu thuẫn là một issuer có mức rủi ro tương đối thấp so với công ty công nghệ nhỏ. Do đó, các nhà đầu tư sẽ kỳ vọng mức bù đắp thấp hơn cho rủi ro.

4 NGUYÊN TẮC VÀ CÁC SAI LẦM TRONG CAPITAL ALLOCATION

Mô tả các nguyên tắc của capital allocation và các sai lầm phổ biến trong capital allocation

Capital Allocation Principles

Mặc dù các công cụ và tiêu chí phân tích được thảo luận trong bài trước có tính định lượng và dễ hiểu, vẫn có khả năng mắc sai lầm. Để tránh sai lầm, cần xem xét một số nguyên tắc quan trọng khi áp dụng các công cụ.

• After-tax cash flows: Các nhà quản lý được cho là phải dựa các quyết định capital allocation của mình trên after-tax cash flows thay vì bất kỳ thước đo profit hoặc accounting nào khác. Điều này có nghĩa là các nhà quản lý cần xem xét taxation ảnh hưởng như thế nào đến cash flows được kỳ vọng từ một dự án, cụ thể là tax benefit từ các non-cash charges (ví dụ: depreciation và amortization).

• Chỉ sử dụng incremental cash flows nhưng xem xét một cách rộng: Phân tích quyết định capital allocation nên bỏ qua sunk costs, tức là chi phí đã được chi trả, và tập trung vào incremental cash flows phát sinh từ một khoản đầu tư bổ sung so với việc hoàn toàn không đầu tư. Tuy nhiên, capital investments có thể ảnh hưởng đến công ty theo cách này hay cách khác; chúng có thể tạo ra một số chi phí hoặc lợi ích bổ sung. Tác động tích cực có thể là sự giảm chi phí do thực hiện các hoạt động kinh doanh liên quan đến khoản đầu tư, trong khi tác động tiêu cực là mất doanh số của một sản phẩm khác. Tất cả các tác động này đều là các ví dụ về incremental cash flows.

• Cash Flow Timing: Thời điểm, thời hạn và sự thay đổi về chiều hướng của cash flow là những yếu tố quan trọng cần được xem xét khi đưa ra quyết định đầu tư. Hãy xem xét tác động của việc chuyển cash flows sang một khoảng thời gian khác đối với các phương pháp NPV và IRR.

Capital Allocation Pitfalls

Mặc dù các tổ chức tuân theo các khái niệm này, việc allocation of capital có thể khó khăn đối với hầu hết các công ty. Có hai nhóm sai sót điển hình xảy ra liên quan đến allocation of capital. Đó là cognitive errors và behavioral biases.

Cognitive Errors in Capital Allocation

• Forecasting errors within a company: Ban quản lý có thể mắc sai lầm khi đưa ra forecast, và có thể khó hoặc thậm chí không thể phát hiện đối với bất kỳ external analyst nào. Tuy nhiên, nếu sai lầm đủ nghiêm trọng, cuối cùng nó sẽ trở nên rõ ràng thông qua sự thất bại hoặc hiệu quả thấp của các khoản đầu tư đã thực hiện. Các forecasting mistakes cũng có thể bao gồm việc sử dụng sai cost input hoặc rate of return. Ví dụ, overhead costs, bao gồm thời gian của ban quản lý, IT support và financial system, có thể khó ước tính.

• Bỏ qua cost of internal funding: Cash flows từ hoạt động của công ty là các nguồn funds chủ yếu cho các khoản đầu tư của những corporate issuers lớn. Ban quản lý của nhiều corporations coi internal sources of funding là "free" nhưng có giới hạn và quản lý chúng thông qua một budgeting process phụ thuộc nhiều vào các số liệu trong quá khứ. Mặt khác, external funding, đến từ debt hoặc equity, được quản lý theo một cách khác. Nó ít được sử dụng hơn và được coi là "expensive", đặc biệt khi được sử dụng cho các khoản đầu tư lớn hơn như acquisitions. Điều này là không hợp lý. Internally generated sources of funding, như cash flow từ hoạt động của công ty, là sources of equity vì chúng có thể được trả lại cho equity holders dưới dạng dividends. Mặc dù internally generated sources of funding

thậm chí khi họ bị tước đi nguồn này thông qua việc issuance of shares. Dù dự án được tài trợ bằng internal funds hay borrowed money, các nhà quản lý nên tính risk adjusted required rates of return khi đánh giá capital projects; internal funds không có nghĩa là rate of return (r) sẽ thấp hơn.

Vấn đề này có thể khó phát hiện và phân biệt với các loại sai lầm và biases khác, nhưng analyst phải đặt câu hỏi về capital allocation process của công ty và cách các sources of finance có thể tác động đến decision making. Nếu công ty có bias liên quan đến sự ác cảm đối với outside finance và capital returns, ban quản lý có thể bị ảnh hưởng bởi bias này.

• Sử dụng inflation không nhất quán hoặc bỏ qua inflation: Inflation ảnh hưởng đến capital allocation theo nhiều cách. Trước hết, cần xem xét liệu investment analysis được thực hiện trên nominal basis hay real basis. Nominal cash flows kết hợp tác động của inflation, trong khi real cash flows được điều chỉnh giảm để loại bỏ tác động của inflation (hoặc điều chỉnh tăng để loại bỏ tác động của deflation). Cả hai phương pháp đều có thể được sử dụng trong thực tế, nhưng cash flows và discount rates phải nhất quán. Nghĩa là, nếu chúng ta sử dụng nominal cash flows, chúng ta cần áp dụng nominal discount rate; ngược lại, nếu sử dụng real cash flows, phải sử dụng real discount rate.

Investment analysis bao hàm các kỳ vọng về future inflation, vốn không nhất thiết ảnh hưởng đồng đều đến unit prices và unit costs. Ví dụ, oil prices cao hơn rõ ràng mang lại lợi ích cho các oil producers bán sản phẩm của họ với mức giá cao hơn. Nhưng mặt khác, oil prices cao hơn trong các khoảng thời gian dài hơn đi kèm với production và capital costs cao hơn, do đó bù trừ một phần các lợi ích. Thứ hai, nhiều oil producers có refineries và chemicals plants, nơi crude oil là một input chủ yếu. Profitability của họ giảm khi crude prices tăng. Trong trường hợp actual inflation khác với kỳ vọng, after-tax cash flows sẽ cao hơn hoặc thấp hơn dự kiến do tác động của các sales outputs và cost inputs cụ thể.

Behavioral Biases in Capital Allocation

• Inertia: Trong nghiên cứu trên hơn 1.600 công ty đại chúng tại Mỹ, các nhà nghiên cứu từ McKinsey đã phát hiện hệ số tương quan 0,92 giữa mức capital investment của business segment hoặc unit qua từng năm.1 Điều này xuất phát từ xu hướng của các nhà quản lý trong việc neo ngân sách capital investment vào các con số của năm trước. Một analyst nên phát hiện loại bias này bằng cách phân tích mức capital investment nói chung, theo segment hoặc business line, nếu có, so sánh với mức của năm trước và return on investment. Nếu mức capital investment trong một segment cụ thể không thay đổi hoặc tăng lên trong khi return on investment đang giảm, analyst nên xem xét lý do của công ty đối với capital investment và liệu có thể cân nhắc alternative use of capital hay không.

• Basing investment decisions on accounting measures, such as EPS: Các nhà quản lý thường phải đối mặt với sự cám dỗ nhằm thúc đẩy các accounting measures, như earnings per share, net income hoặc return on equity. Có nhiều khoản đầu tư có NPV cao, nhưng đồng thời lại làm giảm các chỉ tiêu đó, trong khi cost reductions và share repurchases có thể tác động tích cực đến chúng. Việc quá tập trung vào các con số accounting ngắn hạn có thể khiến một công ty đưa ra các investment decisions đi ngược lại lợi ích tốt nhất của các shareholders. Một analyst có thể phát hiện hành vi như vậy bằng cách phân tích incentives của ban quản lý dựa trên compensation của họ.

1 Stephen Hall, Dan Lovallo, và Reiner Musters, “How to Put Your Money Where Your Strategy Is,” McKinsey Quarterly (tháng 3 năm 2012).

Cách thứ hai là so sánh mức capital spending với historical spending và peer spending để xác định liệu management có tập trung vào các accounting-based measures ngắn hạn hay không. Lưu ý rằng capital spending thấp có thể cho thấy investment opportunities kém, và do đó việc allocation capital cho các mục đích khác sẽ là phù hợp.

• Pet project bias: Đôi khi một số dự án nhất định (những dự án nhận được preferential treatment hoặc thường được gọi là pet projects) được lựa chọn mà không có capital allocation analysis phù hợp. Trong các trường hợp khác, phân tích như vậy được thực hiện, nhưng các estimates lại khá lạc quan. Không phải lúc nào cũng dễ xác định pet projects, vì financial reporting mang tính tổng hợp và các dự án như vậy có thể không đáp ứng materiality criterion. Thay vào đó, analysts cần tìm kiếm các dấu hiệu của corporate governance kém, điều làm tăng khả năng capital misallocation: công ty là công ty bị kiểm soát hoặc thuộc sở hữu của một người hoặc một nhóm nhỏ người; sự kiểm soát không hiệu quả của board of directors; executive compensation không phù hợp với lợi ích của stakeholders.

• Failure to consider investment alternatives or alternative scenarios: Mặc dù việc tạo ra investment ideas là bước đầu tiên của capital allocation process, tại một số công ty có nhiều alternatives tiềm năng nhưng không bao giờ được phân tích. Ngoài ra, các alternative outcomes thường bị bỏ qua, mặc dù việc xem xét này có thể được đưa vào thông qua breakeven analysis, scenario analysis và simulations. Những sai lầm như vậy xuất phát từ việc thiếu kinh nghiệm về capital investments, ví dụ thiếu kinh nghiệm về divestitures hoặc acquisitions, hoặc một khoản đầu tư thất bại. Mặc dù failure là tiêu cực, việc không có failure trong một khoảng thời gian dài có thể cho thấy management chấp nhận quá ít risk.

BÀI TẬP THỰC HÀNH

1. EN: True or false? Projects that are financed by internally generated cash flows (operating cash flow) should be evaluated using the required rate of return that is smaller than projects that are financed by borrowed money or share issue.

Đúng hay sai? Các dự án được tài trợ bằng internally generated cash flows (operating cash flow) nên được đánh giá bằng required rate of return thấp hơn so với các dự án được tài trợ bằng borrowed money hoặc share issue.

EN: False. Overlooking the cost of internally generated funds is typical of cognitive biases. Internally generated funds, like cash flow from operations, represent equity financing since they can be paid out to equity shareholders in the form of dividends and stock buybacks. Although internally generated funds are not raised through equity financing in the form of issuance of stocks, they are kept back from them, thus bearing their opportunity cost. Management must always apply risk-appropriate required rate of return in analyzing any capital expenditure irrespective of its source of financing.

Solution:

Sai. Việc bỏ qua cost of internally generated funds là điển hình của cognitive biases. Internally generated funds, như cash flow from operations, đại diện cho equity financing vì chúng có thể được chi trả cho equity shareholders dưới dạng dividends và stock buybacks. Mặc dù internally generated funds không được huy động thông qua equity financing dưới hình thức issuance of stocks, chúng được giữ lại thay vì chi trả cho các shareholders, do đó mang opportunity cost. Management phải luôn áp dụng risk-appropriate required rate of return khi phân tích bất kỳ capital expenditure nào, bất kể source of financing của nó.

2. EN: Investment analyst Alexandra Tolonen analyzes forecasts for the expansion of a car battery plant and intends to factor in the impact of the increase in lithium carbonate price. Tolonen decreases future after-tax cashflows in order to eliminate the impact of the expected increase in lithium carbonate prices of 5%,

Investment analyst Alexandra Tolonen phân tích forecasts cho việc mở rộng một nhà máy sản xuất pin ô tô và dự định đưa tác động của việc tăng giá lithium carbonate vào phân tích. Tolonen giảm future after-tax cashflows để loại bỏ tác động của mức tăng giá lithium carbonate dự kiến là 5%,

EN: and applies real discount rates to calculate NPV of the project. In the second year of the project, the actual price increase in lithium carbonate was 10%.

EN: True or False. The increase in lithium carbonate price will have no impact on the profitability of the project, because Tolonen applied inflation-adjusted cash flows and discount rates in her forecast.

và áp dụng real discount rates để tính NPV của dự án. Trong năm thứ hai của dự án, mức tăng giá thực tế của lithium carbonate là 10%.

Đúng hay Sai. Việc tăng giá lithium carbonate sẽ không ảnh hưởng đến profitability của dự án, vì Tolonen đã áp dụng inflation-adjusted cash flows và discount rates trong forecast của mình.

EN: False. Although Tolonen has consistently used real cash flows and discount rates in making her forecast, this does not mean that the project will not be affected by any inflation. Actual inflation might be different from the expected one, thus making after-tax cash flows better or worse than predicted.

Solution:

Sai. Mặc dù Tolonen đã sử dụng nhất quán real cash flows và discount rates khi lập forecast, điều này không có nghĩa là dự án sẽ không bị ảnh hưởng bởi inflation. Actual inflation có thể khác với mức dự kiến, từ đó khiến after-tax cash flows tốt hơn hoặc xấu hơn so với dự đoán.

3. EN: An analyst is working on company XYZ and has obtained invested capital annually and ROIC of each of the three XYZ business segments.

Một analyst đang phân tích công ty XYZ và đã thu thập được invested capital hằng năm và ROIC của từng business segment trong ba business segments của XYZ.

EN: Based on the data provided above, XYZ management is most likely susceptible to which of the following biases?

||Capital|Expenditure|s ($ m)||ROIC|| |Segment|20X0|20X1|20X2|20X0|20X1|20X2| |A|264|282|303|7.50%|7.10%|6.80%| |B|297|318|340|10.00%|8.90%|7.10%| |C|211|226|242|6.90%|7.80%|9.00%|

Dựa trên dữ liệu được cung cấp ở trên, XYZ management có khả năng cao nhất dễ mắc phải bias nào sau đây?

• EN: A. Inertia

A. Inertia

• EN: B. Sunk cost

B. Sunk cost

• EN: C. Pet project

C. Pet project

EN: A is correct. Inertia can be determined by looking at the amount of capital invested overall, by segment, or even by business unit if available, comparing it with the previous year and return on investment. If the amount of capital invested is unchanged or growing while returns on investment are falling, the analyst should raise questions about the reason for capital investment and whether or not other uses of funds should be considered. For XYZ we see that for segments A and B, ROIC is falling; however, both segments receive increased capital every year.

Solution:

EN: B is wrong, since sunk cost is involved in the capital allocation decision making process as a measure of potential profitability of the project. The sunk costs are the costs incurred and cannot be used when analyzing potential projects.

A là đáp án đúng. Inertia có thể được xác định bằng cách xem xét tổng amount of capital invested, theo segment, hoặc thậm chí theo business unit nếu có, so sánh với năm trước và return on investment. Nếu amount of capital invested không thay đổi hoặc tăng lên trong khi returns on investment đang giảm, analyst nên đặt câu hỏi về lý do của capital investment và liệu có nên xem xét other uses of funds hay không. Đối với XYZ, chúng ta thấy rằng ROIC của segments A và B đang giảm; tuy nhiên, cả hai segments đều nhận được capital tăng lên mỗi năm.

EN: C is wrong since the detailed analysis of individual investments made by XYZ management is unavailable. It is very difficult to identify any pet projects of the company outside. Financial statements are summarized, and thus such investments would not qualify as materiality.

B là đáp án sai, vì sunk cost có liên quan đến capital allocation decision-making process như một thước đo potential profitability của dự án. Sunk costs là các costs đã phát sinh và không thể được sử dụng khi phân tích potential projects.

C là đáp án sai vì detailed analysis về từng khoản đầu tư do XYZ management thực hiện không có sẵn. Rất khó để xác định bất kỳ pet projects nào của công ty từ bên ngoài. Financial statements mang tính tổng hợp, và do đó các khoản đầu tư như vậy sẽ không đáp ứng materiality.

4. EN: Bradshaw, a financial analyst, develops a projection of future expected gross (pre-tax) cash flows for an investment project. Bradshaw also estimates future depreciation pertaining to this project and makes an assumption that the required rate of return is 6%. On the basis of the above information and considering the tax rate at 18%, find

Bradshaw, một financial analyst, xây dựng projection về future expected gross (pre-tax) cash flows cho một investment project. Bradshaw cũng ước tính future depreciation liên quan đến dự án này và giả định rằng required rate of return là 6%. Dựa trên thông tin trên và xét tax rate là 18%, hãy tìm

Real Options

EN: NPV of the project. In this jurisdiction, depreciation cannot be deducted as a tax expense.

NPV của dự án. Trong jurisdiction này, depreciation không thể được khấu trừ như một tax expense.

||**Cash Flow and Depr **|eciation Fore|cast|| |Time|0|1|2|3| |Gross cash flow|–7.50|4.50|4.50|6.00| |Depreciation|0.00|–1.00|–1.00|–1.00|

EN: For the purpose of finding NPV of the project, Bradshaw needs to find out the after-tax cash flow since depreciation cannot be considered for tax purposes as it is a non-cash expense. After-tax cash flows can be determined using the formula given below for all future cash flows to be received.

Solution:

Để tìm NPV của dự án, Bradshaw cần xác định after-tax cash flow vì depreciation không thể được xem xét cho tax purposes do đây là một non-cash expense. After-tax cash flows có thể được xác định bằng công thức dưới đây cho tất cả future cash flows sẽ nhận được.

After‐ tax cash flow t = Gross cash flow t ×( 1 − Tax rate) .

EN: The computation of NPV is as follows:

||After-Tax Cash Flo|w Forecast||| |Time|0|1|2|3| |After-tax cash flow|–7.50|3.69|3.69|4.92|

Cách tính NPV như sau:

NPV = 3.396

5. EN: Discuss why managers sometimes refuse projects which create substantial shareholder wealth (high NPV).

Thảo luận lý do tại sao các managers đôi khi từ chối những projects tạo ra substantial shareholder wealth (NPV cao).

EN: There is a possibility that managers would like to increase the accounting measures of profitability, such as earnings per share, net income, or return on equity. Many capital investments projects, which have positive NPVs, might decrease instead of increasing these measures, whereas cost reduction and stock repurchase could increase the mentioned measures. If the incentives to manage accounting profitability measures are sufficiently large, the managers might choose not to implement the projects with high NPVs, but instead implement actions that would increase the earnings per share in the near term.

Solution:

Có khả năng các managers muốn tăng các accounting measures of profitability, như earnings per share, net income hoặc return on equity. Nhiều capital investments projects có positive NPVs có thể làm giảm thay vì tăng các chỉ tiêu này, trong khi cost reduction và stock repurchase có thể làm tăng các chỉ tiêu đã đề cập. Nếu incentives để quản lý các accounting profitability measures đủ lớn, các managers có thể lựa chọn không triển khai các projects có NPV cao, mà thay vào đó thực hiện các actions làm tăng earnings per share trong ngắn hạn.

mô tả các loại real options liên quan đến capital investments

Trong capital allocation process được mô tả ở trên, giả định rằng tất cả các decisions liên quan đến capital investments cho dự án đều được đưa ra tại thời điểm bắt đầu dự án và chỉ tuân theo một course of action trong toàn bộ thời gian tồn tại của dự án. Trên thực tế, các công ty có một số cách khác, được gọi là real options, có thể làm thay đổi giá trị của capital investments. Cụ thể, capital investments decision thực chất là một chuỗi decisions; một số được thực hiện hôm nay, trong khi

một số decisions khác có thể được hoãn lại và sẽ phụ thuộc vào một số future economic events. Tương tự như financial options, chẳng hạn derivatives, real options cung cấp cho một công ty cơ hội thực hiện một action trong tương lai, chứ không phải obligation của công ty, và công ty chỉ nên exercise option của mình nếu điều đó có lợi cho giá trị của công ty.

Giá trị của financial option phụ thuộc vào future value của underlying asset. Tương tự, real options phụ thuộc vào một số future events đối với công ty. Real options mang lại những opportunities lớn để một công ty nâng cao NPVs của capital investments theo một hoặc một số cách sau:

• Timing Option: Thay vì thực hiện investment hôm nay, công ty có thể quyết định hoãn investment decision. Chiến lược này liên quan đến việc hy sinh immediate returns trong khi hy vọng có được thông tin tốt hơn về NPV của các projects được lựa chọn. Các investments có thể diễn ra theo thời gian, vì vậy việc thực hiện một investment cung cấp cho công ty option thực hiện further investments trong tương lai.

• Sizing Option: Một abandonment option cho phép công ty từ bỏ investment sau khi đã thực hiện nếu financial performance không thuận lợi. Vào một ngày trong tương lai, nếu cash flow từ việc từ bỏ một investment cao hơn NPV của cash flows từ việc tiếp tục vận hành investment, thì công ty nên exercise abandonment option. Mặt khác, khi future financial performance thuận lợi, công ty có thể thực hiện further investments; do đó, công ty có growth option, hoặc expansion option.

• Flexibility Option: Ngoài việc có abandonment hoặc growth options sau khi thực hiện investment, các công ty có thể có operational flexibility. Ví dụ, giả sử một công ty phát hiện demand đối với product hoặc service của mình cao hơn capacity của công ty. Management có thể exercise price-setting option, theo đó công ty tăng prices và hưởng lợi từ excess demand mà công ty không thể đáp ứng thông qua increased production. Mặt khác, công ty có thể sử dụng production flexibility options để thay đổi mức production tùy theo demand levels khác với forecasts của họ. Công ty có thể sử dụng việc bổ sung overtime work hoặc thêm shifts để tăng production bằng cách sử dụng capacities hiện có.

• Fundamental Option: Toàn bộ giá trị của investment có thể được quyết định bởi external variables, như commodity prices. Ví dụ, giá trị của một oil well hoặc refinery investment sẽ phụ thuộc vào price of oil. Giá trị của một gold mine investment sẽ phụ thuộc vào price of gold. Do đó, nếu oil prices thấp, công ty chắc chắn sẽ không khoan giếng. Nhưng nếu prices cao, công ty chắc chắn sẽ khoan giếng. Có nhiều R&D projects tương tự như các options ở trên.

Các công ty sử dụng nhiều techniques khác nhau để đánh giá capital investment options, bao gồm:

• 1. Investment Analysis Without Real Options: Nếu NPV là dương khi không xem xét real options và dự án chứa real options sẽ giúp tăng net present value, thì NPV là minimum return và do đó công ty phải thực hiện investment.

• 2. NPV of Project With Real Options: Ở đây, công ty ước tính NPV của dự án với sự hỗ trợ của expected cash flows, sau đó trừ incremental cost of real option và cộng value of real option, như có thể thấy trong Equation 4:

Project NPV = NPV (không có options) – Option cost + Option value.

(4)

• 3. Decision Trees/Option Pricing Models: Công ty có thể lựa chọn một trong hai methods để tính value of capital investment bao gồm future decisions và possible outcomes cho investment. Các methods này có probabilities và expected timing được gán cho future events, sau đó công ty ước tính NPV của dự án.

Để tính return on capital investments có hoặc không có real options, điều quan trọng là phải đưa ra các assumptions liên quan đến expected probability của future events. Example dưới đây giúp minh họa process này.

VÍ DỤ 9

Gerhardt Corporation Phân bổ vốn bằng Decision Tree

Giả sử Gerhardt Corporation đang đánh giá một khoản đầu tư €500 million trong capital budgeting process cho một dự án phát triển sản phẩm mới. Theo Gerhardt, xác suất thành công của đợt ra mắt sản phẩm này là 60%, và nếu thành công, công ty sẽ kiếm được €750 million sau một năm. Các nhà quản lý tài chính tại Gerhardt cũng đã thực hiện phân tích về các cơ hội khác nhau đối với các cơ sở thay thế, như được thể hiện dưới đây trong decision tree của real options.

Gerhardt Corporation Decision Tree

1. Tìm NPV của dự án Gerhardt không có real options khi r = 10%.

Lời giải:

NPV không có real options yêu cầu sử dụng Equation 1 với cash flow trong trường hợp sản phẩm thành công (60%) và xác suất 40% không có cash inflow nào trong tương lai.

_ CF 1 NPV = CF 0 + (1 + r )1+ ,or _ NPV = − 500 +(0.6 × 750) (1.10)

Do đó NPV = –€90.91, và theo NPV decision rule, Gerhardt không nên chấp nhận dự án.

2. Tìm NPV của dự án đề xuất của Gerhardt có real options.

Lời giải:

Tính NPV dưới real options bằng cách áp dụng Equation 1 với các cash flow được tính trọng số theo xác suất trong các kỳ tương lai:

C F_ 1 C F_ 2 NPV = C F 0 + (1 + r )1+ (1 + r )2 _ ____________________________ = − 500 +(0.6 × 750) (1.10)1 + [(0.4 × 0.3 ) × 600 ] + [(0.4 × 0.3 ) × 400] (1.10)2

NPV dưới real options bằng €8.26, và điều này có nghĩa là trên cơ sở NPV criterion, Gerhardt nên thực hiện khoản đầu tư vào cơ sở sản xuất mới khi xem xét các mục đích sử dụng thay thế trong tương lai. Lưu ý rằng cash flow trong kỳ thứ hai được tính theo conditional probabilities của các sự kiện khác nhau. Cụ thể, trong trường hợp có thể ra mắt sản phẩm thay thế và bán cơ sở cho các công ty khác, xác suất xảy ra của mỗi sự kiện thay thế này (mutually exclusive) trong trường hợp thất bại ở Period 1 (40%) là 30%, khiến conditional probability của mỗi sự kiện là 12% (=0.4 × 0.3).

Như có thể thấy từ ví dụ trước, việc đưa real options vào capital budgeting process khi xem xét các kịch bản khác nhau liên quan đến các sự kiện nội bộ và bên ngoài cùng ảnh hưởng của chúng đến future after-tax cash flows có thể có tác động đáng kể đến investment appraisal.

1. Phát biểu nào sau đây về real options là đúng?

• A. Việc định giá một option với độ chính xác cao nhất được ước tính thông qua việc áp dụng option pricing models.

• B. Real options mang lại cho các công ty khả năng từ bỏ investment project trong trường hợp profitability của dự án kém.

• C. Real options sẽ cho phép một refinery hedge giá crude oil cần cho hoạt động sản xuất trong tương lai.

Lời giải:

Phương án B là đúng. Abandonment option là một ví dụ về real option, mang lại cho một công ty cơ hội từ bỏ khoản đầu tư sau khi khoản đầu tư đó đã được thực hiện.

Phương án A không đúng vì mặc dù real options có thể được định giá với sự hỗ trợ của option pricing models, chúng bao gồm một số assumptions khiến các phép tính trở nên phức tạp và không làm tăng độ chính xác của kết quả.

Phương án C cũng không đúng vì real options mang lại flexibility trong việc ra quyết định cho công ty nhưng không thể giúp hedge giá commodities. Price risk của crude oil nên được hedge với sự hỗ trợ của financial options.

2. ScolarCorp dự định thực hiện một dự án market research nhằm đánh giá mức độ quan tâm đối với một loại sản phẩm mới. Nếu mức độ quan tâm cao, ScolarCorp sẽ phải nâng cấp production facility hiện tại để có thể sản xuất sản phẩm. Trong trường hợp mức độ quan tâm đối với sản phẩm thấp, ScolarCorp sẽ phải bán facility với giá $90 million. Required rate of return của dự án là 7.5%. Decision tree dưới đây tóm tắt thời điểm và xác suất của cash flows đối với từng phương án sử dụng có thể xảy ra.

Từ decision tree, hãy liên kết các mục dưới đây với tác động của chúng đến option value của capital project:

Chi phí Market Research tăng

Chi phí Market Research giảm

Giá bán nhà máy tăng

Giá bán nhà máy giảm

Required rate of return tăng

Required rate of return giảm

Tăng giá trị dự án Giảm giá trị dự án

Lời giải:

Việc tính NPV của dự án có thể được thực hiện bằng cách tính đến tất cả các khả năng và xác suất xảy ra của chúng theo cách sau:

Tác động của việc tăng chi phí market research

Khi chi phí market research tăng, chẳng hạn tăng thêm 10 (từ –30 lên –40), NPV của toàn bộ dự án giảm cùng một lượng. Vì khoản chi xảy ra tại t = 0, không cần discount khoản này.

Tác động của việc tăng giá bán nhà máy

Việc tăng giá bán nhà máy (dù ở year 1 hay year 2) sẽ dẫn đến việc NPV của toàn bộ dự án tăng với mức độ thấp hơn vì cần thực hiện điều chỉnh theo xác suất và discount về T 0.

Tác động của việc tăng required rate of return

NPV của toàn bộ dự án sẽ giảm trong trường hợp required rate of return tăng vì điều này sẽ discount future cash flows.

3. Company XYZ có kế hoạch mở rộng distribution center tại một quốc gia nước ngoài khác. Một luật quy định về môi trường mới đã được chính quyền địa phương xây dựng, trong đó cung cấp subsidies và tax deductions cho các khoản đầu tư vào renewable energy projects. Khi luật có hiệu lực, chi phí nâng cấp distribution center của công ty sẽ giảm. Trong trường hợp công ty lựa chọn chờ đến khi luật mới có hiệu lực, công ty sẽ phát sinh các chi phí liên quan đến dự án là $1.8 million. Nếu XYZ quyết định chờ, NPV ước tính của dự án sẽ trở thành$9.7 million, thay vì present value hiện tại là $8.9 million. Hãy tính option value.

Lời giải:

Việc tính option value yêu cầu chúng ta tính giá trị của dự án cả khi có và không có option, ngoài ra còn phải tính cost of option.

NPV của dự án (có option) = $9.7 million.

NPV của dự án (không có option) = $8.9 million.

Cost of option = $1.8 million.

NPV của dự án (có option)

= NPV của dự án (không có option) - Cost of option + Option value.

Valintavärin lausekkeen muodostus on 9,7 miljoonaa =

Valintavaihe = 2,6

BÀI TẬP THỰC HÀNH

Thông tin sau đây liên quan đến các câu hỏi 1-5

Một analyst của ABC Company tên là Larissa Soroka đã được ban quản lý của công ty yêu cầu cung cấp cash flows cho hai dự án liên quan đến các sản phẩm mới. Ban quản lý đã yêu cầu Soroka xem xét chi phí của market research được thực hiện gần đây và cả phần doanh thu bị mất của các sản phẩm hiện tại nếu một trong hai dự án được thực hiện. Dự báo này được Soroka trình bày trong Exhibit 1 và cô được yêu cầu tính IRR và NPV của hai dự án. Required rate of return của các nhà đầu tư tại ABC Company là 8%.

Exhibit 1

|EN: ||Cash Flow Forecast for Projects A and B|| |Time|0|1|2|3|4| |Project A|(18.5)|4.5|6.0|6.0|5.5| |Project B|(33.5)|(2.5)|(1.0)|24.0|25.5|

EN: Management of ABC Company requires Soroka to factor in the six-month delay in the future stream of cash flows while preparing her projection and determine its effect on the IRR and NPV.

| |Dự báo Cash Flow cho Projects A và B|| |Thời gian|0|1|2|3|4| |Project A|(18.5)|4.5|6.0|6.0|5.5| |Project B|(33.5)|(2.5)|(1.0)|24.0|25.5|

EN: Following the assessment of the forecast, the management of ABC requests Soroka to calculate ROIC of ABC in 20X2. ABC generated an operating profit of $8,830 at 22% tax rate as indicated in the balance sheet in Exhibit 2.

Ban quản lý của ABC Company yêu cầu Soroka tính đến sự chậm trễ sáu tháng trong future stream of cash flows khi lập dự báo và xác định tác động của điều này đến IRR và NPV.

Sau khi đánh giá dự báo, ban quản lý của ABC yêu cầu Soroka tính ROIC của ABC trong 20X2. ABC tạo ra operating profit là $8,830 với tax rate 22% như được thể hiện trong balance sheet tại Exhibit 2.

Exhibit 2

EN: Management of ABC Company has an ROIC target of not less than 9.2% and seeks the recommendation of Soroka regarding the projects.

EN: 1. In preparation of the cash flow projection of the two projects, the items to be considered by Soroka should include:

Ban quản lý của ABC Company có mục tiêu ROIC không thấp hơn 9.2% và yêu cầu Soroka đưa ra khuyến nghị về các dự án.

Khi chuẩn bị dự báo cash flow của hai dự án, các khoản mục Soroka cần xem xét nên bao gồm:

A. The cost of the market research only.

A. Chỉ chi phí của market research.

B. only the loss of revenue from existing products.

B. Chỉ phần doanh thu bị mất từ các sản phẩm hiện có.

C. The cost of the market research and the foregone income from the existing product lines.

EN: 2. Considering the two projects, the following is correct:

C. Chi phí của market research và phần thu nhập bị mất từ các dòng sản phẩm hiện có.

Xét hai dự án, phát biểu sau đây là đúng:

A. Both projects must be taken up using the IRR criterion.

A. Cả hai dự án phải được thực hiện theo IRR criterion.

B. Both projects must be taken up using the NPV criterion.

B. Cả hai dự án phải được thực hiện theo NPV criterion.

C. According to IRR rule, only Project B needs to be invested.

EN: 3. The most likely effect from the consideration of cash-flow timing by Soroka will be

C. Theo IRR rule, chỉ cần đầu tư vào Project B.

Tác động có khả năng xảy ra nhất từ việc Soroka xem xét thời điểm của cash flows sẽ là

A. reduction in both IRR and NPV.

A. giảm cả IRR và NPV.

B. both IRR and NPV stay unchanged.

B. cả IRR và NPV đều không thay đổi.

C. only IRR would decrease but NPV would increase.

EN: 4. According to the ABC balance sheet given in Exhibit 2, Soroka needs to compute:

C. chỉ IRR giảm nhưng NPV tăng.

Theo ABC balance sheet được đưa ra trong Exhibit 2, Soroka cần tính:

A. average invested capital of $72,510 and ROIC of 9.50%.

A. average invested capital là $72,510 và ROIC là 9.50%.

B. average invested capital of $80,720 and ROIC of 10.94%.

B. average invested capital là $80,720 và ROIC là 10.94%.

C. average invested capital of $92,995 and ROIC of 9.50%.

EN: 5. Based on ABC management’s investment decision based on ROIC and IRR and NPV of the two projects, Soroka needs to advise to:

C. average invested capital là $92,995 và ROIC là 9.50%.

Dựa trên quyết định đầu tư của ban quản lý ABC dựa trên ROIC cùng IRR và NPV của hai dự án, Soroka cần khuyến nghị:

A. reject both projects A and B.

A. từ chối cả Project A và Project B.

B. invest only in Project B due to its higher NPV.

B. chỉ đầu tư vào Project B do NPV cao hơn.

C. invest in Project A only as it generates positive cash flow each of the four years.

C. chỉ đầu tư vào Project A vì dự án tạo ra positive cash flow trong mỗi năm của bốn năm.

EN: 1. B is the correct answer. The capital budgeting process needs to include only those incremental cash flows that will result from the proposed project. Revenue lost due to the existing product is an incremental negative cash flow effect and it should be incorporated into the capital budgeting decision. In this case, the market research is a sunk cost as it was already performed; hence, it will not impact the cash flow regardless of which of the two projects or none is undertaken by the company ABC.

LỜI GIẢI

EN: 2. C is the correct answer. As per the IRR decision rule, one should invest if IRR is higher than the required rate of return or hurdle rate. While the IRR of Project B is 8.97% that is above the required rate of return of 8%, that of Project A is 7.04% that is lower than the required rate of return of 8%.

1. B là đáp án đúng. Capital budgeting process chỉ cần bao gồm những incremental cash flows phát sinh từ proposed project. Doanh thu bị mất do sản phẩm hiện có là một tác động incremental negative cash flow và cần được đưa vào capital budgeting decision. Trong trường hợp này, market research là một sunk cost vì đã được thực hiện; do đó, nó sẽ không ảnh hưởng đến cash flow bất kể ABC Company thực hiện một trong hai dự án hay không thực hiện dự án nào.

EN: The NPV of the two projects can be calculated as follows:

2. C là đáp án đúng. Theo IRR decision rule, nên đầu tư nếu IRR cao hơn required rate of return hoặc hurdle rate. Trong khi IRR của Project B là 8.97%, cao hơn required rate of return là 8%, thì IRR của Project A là 7.04%, thấp hơn required rate of return là 8%.

NPV của hai dự án có thể được tính như sau:

EN: By using the above formula, we can find the IRR of the two projects.

EN: A is wrong because the IRR for Project B is 8.97%, which exceeds the required rate of return of 8% whereas, the IRR for Project A is 7.04%, which is below the required rate of return of 8%. Thus, only Project B meets the IRR decision rule. B is wrong because the NPV decision rule states that if NPV is greater than 0, then one should invest. The NPV for Project B is $1.12 million whereas, the NPV for Project A is –$0.38. Hence, only Project B meets the NPV decision rule.

Bằng cách sử dụng công thức trên, chúng ta có thể tìm IRR của hai dự án.

EN: 3. A is correct. Timing of cash flow forecasts is an important determinant that affects IRR and NPV of both projects. When the timing of future cash flows from both projects will be delayed for six months, the IRR and NPV of both projects will be lower. Since cash flows from both projects are going to be received six months later, their present value will decrease; hence, IRR and NPV of both projects will decrease. B is wrong since when the timing of cash flows from investment projects is delayed for six months, the IRR and NPV of both projects will decrease, not remain unchanged. C is wrong since when the timing of cash flows from investment projects is delayed for six months, the IRR and NPV of both projects will decrease.

A không đúng vì IRR của Project B là 8.97%, vượt required rate of return là 8%, trong khi IRR của Project A là 7.04%, thấp hơn required rate of return là 8%. Do đó, chỉ Project B đáp ứng IRR decision rule. B không đúng vì NPV decision rule quy định rằng nếu NPV lớn hơn 0 thì nên đầu tư. NPV của Project B là $1.12 million trong khi NPV của Project A là –$0.38. Vì vậy, chỉ Project B đáp ứng NPV decision rule.

EN: 4. A is correct. To compute ROIC, we can use the following formula:

3. A là đúng. Thời điểm của các dự báo cash flow là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến IRR và NPV của cả hai dự án. Khi thời điểm nhận future cash flows từ cả hai dự án bị trì hoãn sáu tháng, IRR và NPV của cả hai dự án sẽ thấp hơn. Vì cash flows từ cả hai dự án sẽ được nhận muộn hơn sáu tháng, present value của chúng sẽ giảm; do đó, IRR và NPV của cả hai dự án sẽ giảm. B không đúng vì khi thời điểm nhận cash flows từ investment projects bị trì hoãn sáu tháng, IRR và NPV của cả hai dự án sẽ giảm, chứ không giữ nguyên. C không đúng vì khi thời điểm nhận cash flows từ investment projects bị trì hoãn sáu tháng, IRR và NPV của cả hai dự án sẽ giảm.

4. A là đúng. Để tính ROIC, chúng ta có thể sử dụng công thức sau:

________________________( 1 − Tax rate) × Operating profit t ROIC = Average invested capital t −1, t, where

Average invested capital t −1, t = ________________________________(Debt + Equity)20X1 + 2 (Debt + Equity)20X2 )

Average invested capital t −1, t = _________________________________________2

Average invested capital t −1, t = 72, 510.

ROIC = _____________(1 − 0.22) × 8, 830 . 72, 510

EN: 5. A is correct. The management of ABC tries to attain a minimum ROIC of more than 9.20%, but the IRR for both projects is less than the minimum investment criteria. Even though the NPV of Project B is positive, if this project will be taken up, it will lower the ROIC. B is wrong because although the NPV for Project B is $1.12 million (thus increasing value to shareholders), its IRR is 8.97%, which is less than the ROIC of 9.20% set by management. Hence, if Project B is undertaken, it will decrease ROIC.

ROIC = 9.50%.

EN: C is wrong because the IRR for Project A is less than the ROIC of 9.2%. In addition, the NPV for Project A is negative, thus decreasing ABC’s shareholder value.

5. A là đúng. Ban quản lý ABC cố gắng đạt mức ROIC tối thiểu trên 9.20%, nhưng IRR của cả hai dự án đều thấp hơn minimum investment criteria. Mặc dù NPV của Project B là dương, nếu thực hiện dự án này, ROIC sẽ giảm. B không đúng vì mặc dù NPV của Project B là $1.12 million (do đó làm tăng value cho shareholders), IRR của dự án là 8.97%, thấp hơn ROIC 9.20% do ban quản lý đặt ra. Vì vậy, nếu Project B được thực hiện, ROIC sẽ giảm.

C không đúng vì IRR của Project A thấp hơn ROIC 9.2%. Ngoài ra, NPV của Project A là âm, do đó làm giảm shareholder value của ABC.