Investments in Private Capital Equity and Debt

LEARNING OUTCOMES

Ứng viên cần có khả năng:

• các đặc điểm của private equity và bản chất của các khoản đầu tư vào private equity
• các đặc điểm của private debt và bản chất của các khoản đầu tư vào private debt
• những lợi thế diversification mà private capital mang lại

Các Learning Modules này, bao gồm Learning Module hiện tại và bốn Learning Modules tiếp theo, đề cập đến các đặc tính đầu tư của những loại alternative assets cụ thể. Chúng bao gồm private equity và private debt. Bốn Learning Modules tiếp theo đề cập đến real assets, natural resources, hedge funds và digital assets. Trong mỗi Learning Modules, các đặc điểm cơ bản, các yếu tố phân biệt và các đặc tính risk-return của từng asset class sẽ được trình bày. Alternative assets khác với traditional assets, bao gồm debt và equity, do những đặc thù của chúng về return, risk và informational properties. Hơn nữa, alternative assets đã được chứng minh là có correlation thấp với debt và equity. Ngoài ra, alternative assets thường đòi hỏi kiến thức chuyên môn rất chuyên sâu liên quan đến việc lựa chọn, quản lý và disposition các tài sản này.

• Private equity là một ví dụ về hình thức private capital financing được huy động từ các nguồn bên ngoài public market. Việc này có thể diễn ra ở các giai đoạn khác nhau của quá trình phát triển doanh nghiệp, bắt đầu từ khi thành lập cho đến khi doanh nghiệp trở thành public corporation.

• Khoảng thời gian tiền được đầu tư vào private equity cũng khác nhau, với các funds sử dụng một trong hai phương thức - trade sale hoặc IPO - để thoái vốn khỏi khoản đầu tư.

Investments in Private Capital: Equity and Debt

Các kỹ thuật khác được các công ty sử dụng bao gồm SPACs. Recapitalizations, secondary sales và liquidations là một số phương thức khác được các công ty áp dụng.

• Các khoản đầu tư private equity có thể tạo ra return cao hơn nhưng đi kèm với risk còn lớn hơn các khoản đầu tư thông thường. Điều này xuất phát từ bản chất của các lựa chọn dành cho private equity investors, mức độ kiểm soát cao hơn đối với management và leverage cao hơn. Những bất định liên quan đến dữ liệu cản trở việc đo lường chính xác các lợi ích của các khoản đầu tư private equity.

• Private Debt có thể được định nghĩa là khoản debt được phát hành trực tiếp từ investor cho các công ty thuộc khu vực tư nhân. Bốn loại Private Debt chính bao gồm Direct Lending, Mezzanine Lending, Venture Debt và Distressed Lending; Unitranche debt và Specialty debt là các loại Private Debt khác.

• Tương tự private equity financing, private debt có thể được cấu trúc trực tiếp hoặc gián tiếp, với dòng tiền đi vào vòng đời của một công ty hoặc trực tiếp từ investor hoặc thông qua một fund được thành lập cho mục đích đó. Investors nhận interest payments và nhận lại tiền của mình khi debt instrument đáo hạn.

• Private debts có return và risk hấp dẫn hơn khi so sánh với các khoản đầu tư fixed income thông thường do investors phải sở hữu một số kỹ năng đặc biệt để điều chỉnh risk exposure của mình.

• Private debt và equity khác biệt với public debt và equity xét về risk và return potential do các vấn đề liquidity liên quan, cùng với khả năng xảy ra concentration risk. Ngoài ra, có nhiều bất định hơn liên quan đến underlying business và khả năng hedge các risk liên quan. Một yếu tố rất quan trọng liên quan đến thời gian đối với private capital là vintage year, tức năm private equity fund được thành lập, và yếu tố này có tác động đến outcomes.

• Để khắc phục tác động tiêu cực của việc đầu tư private capital không đúng thời điểm tại một giai đoạn không phù hợp của business cycle, có thể sử dụng vintage diversification.

• Có sự không đồng nhất về risk và return của các khoản đầu tư private capital ở các tầng khác nhau trong capital structure của corporations. Do đó, một diversified portfolio bao gồm cả private debt và equity có thể cung cấp diversification đối với risk và return của private capital. Tuy nhiên, nếu bổ sung public equity và bonds, sẽ có cơ hội đạt được mức diversification vừa phải và excess returns, xuất phát từ leverage, market và liquidity risks của private capital.

TỰ ĐÁNH GIÁ

Các câu hỏi sơ bộ này nhằm xác định mức độ hiểu biết hiện tại của bạn về Learning Module này.

1. Sau khi hoàn tất leveraged buyout của một public firm, lượng publicly held stock của công ty này sẽ:

   • A. giảm đáng kể.

Investments in Private Capital: Equity and Debt

5. Vintage diversification là một chiến lược hợp lý đối với private capital:

   • A. funds.

   • B. investors.

   • C. users, chẳng hạn như company managers.

Lời giải:

Lựa chọn B là đáp án đúng. Vintage year, ngày mà việc triển khai vốn của fund bắt đầu, có vai trò then chốt trong việc so sánh các khoản đầu tư PE và VC với các funds khác có cùng vintage year. Do business environment và valuation environment luôn thay đổi, các funds thuộc một vintage cụ thể có một lợi thế tương đối vốn có do thời điểm khởi động của chúng. Đó là lý do investors nên cố gắng đa dạng hóa các khoản đầu tư của mình theo vintage years. Lựa chọn A không đúng vì các giao dịch sau capital commitments của một fund sẽ trở thành một phần của cùng vintage year. Lựa chọn C không đúng vì các điều kiện sử dụng capital phụ thuộc vào các điều kiện của firm hơn là nguồn gốc của chính fund.

6. Những lợi ích diversification tiềm năng từ khoản đầu tư private capital nhiều khả năng nhất có liên quan đến:

   • A. phạm vi rộng các exit strategies.

   • B. nhiều loại fee structures khác nhau.

   • C. correlation thấp hơn với public asset returns.

   • Lời giải:

Lựa chọn C là đáp án đúng. Một khoản đầu tư vào private capital funds chỉ mang lại lợi ích diversification ở mức vừa phải cho một investment portfolio bao gồm stocks và bonds. Correlation với public market indexes dao động từ 0.63 đến 0.83. Lựa chọn A không đúng vì các exit strategies khác nhau có thể giúp tối đa hóa return cho fund nhưng không nhất thiết làm giảm return volatility. Lựa chọn B không đúng vì mặc dù các fee structures khác nhau có thể giúp đồng bộ lợi ích của funds và investors của họ, chúng không làm giảm mức độ rủi ro của underlying investments.

giải thích các đặc điểm của private equity và các đặc tính đầu tư của nó

• Private capital* là thuật ngữ rộng dùng để chỉ việc financing các công ty được huy động từ các nguồn funding không công khai, ví dụ, không phải từ việc phát hành equities, bonds và các securities khác trên public exchanges, hoặc từ các nguồn funding tổ chức truyền thống, chẳng hạn như government hoặc bank. Capital được huy động từ các nguồn funding không công khai và được cấu trúc dưới dạng một khoản đầu tư equity được gọi là private equity. Nếu capital được huy động từ các nguồn funding không công khai và được công ty nhận thông qua lending hoặc các phương thức khác để có được debt financing, thì được gọi là private debt. Private capital bao gồm cả private equity và private debt.

Các phương thức private equity bao gồm leveraged buyout (LBO), venture capital (VC) và growth capital. Leveraged buyout, hay highly leveraged transaction, diễn ra khi các công ty private equity thành lập buyout funds (hoặc LBO funds) để mua lại public firms

hoặc các private firms đã được thành lập, bằng cách sử dụng một phần đáng kể purchase money đi vay. Assets của target firm thường được sử dụng làm collateral cho khoản debt này, và cash flows của target firm phải đủ lớn để chi trả khoản debt này. Debt trở thành một phần trong capital structure của target firm sau khi acquisition. Sau giao dịch, target firm trở thành hoặc vẫn là một privately held firm. LBOs thường được gọi là các giao dịch “going private” vì sau khi mua lại một publicly traded firm, equity của target firm được nắm giữ công khai ít đi đáng kể.

LBO cũng có thể là một dạng giao dịch cụ thể. Nó có thể là management buyout (MBO) khi management hiện tại tham gia vào giao dịch này hoặc management buy-in (MBI) khi management hiện tại được thay thế bằng một management team mới. LBO managers cố gắng tăng giá trị của một firm bằng cách thực hiện các cải tiến, tăng revenues và do đó tăng profits và cash flows. Cash flows tăng theo thứ tự sau: organic revenue growth, cost reductions và restructuring, acquisitions và cuối cùng là mọi yếu tố khác. Financial returns trong nhóm này phụ thuộc rất nhiều vào leveraging. Nếu không có khả năng hoặc không sẵn sàng tiếp cận debt financing, LBOs mất đi sức hấp dẫn và ít có khả năng xảy ra hơn. Khi trạng thái của nền kinh tế và khả năng financing thay đổi, private equity managers cũng thay đổi trọng tâm của mình.

Manager có thể quản lý nhiều private equity funds bao gồm nhiều investments, và các firms mà người đó sở hữu được gọi là portfolio firms vì chúng sẽ được đưa vào portfolio của private equity fund.

Có một số điểm tương đồng và khác biệt nhất định giữa private equity và public equity. Cả hai đều là hình thức sở hữu trực tiếp và kiểm soát corporation. Owners là shareholders và do đó có quyền bỏ phiếu tại annual general meeting of shareholders, nơi họ bầu ra board of directors, xây dựng strategy và đưa ra các strategic decisions về tương lai của firm. Hơn nữa, tất cả shareholders đều có quyền trực tiếp và theo tỷ lệ đối với residual cash flow dưới dạng dividends. Cuối cùng, do số lượng shares ít hơn, quyền sở hữu private equity cho phép kiểm soát trực tiếp hơn đối với quá trình ra quyết định so với public equity. Do đó, việc quản lý direct private investment đòi hỏi kiến thức chuyên biệt theo từng industry. Capital gains là nguồn return chính thông qua either price increase hoặc free cash flow từ các holdings.

Việc đầu tư vào shares của publicly traded companies theo truyền thống có lợi nhuận và rủi ro cao hơn so với đầu tư vào debt, và điều tương tự cũng đúng đối với stocks của private companies. Mức gain tối đa có thể có đối với một equity investor là không giới hạn về phía tăng, trong khi mức loss tối đa có thể có là toàn bộ số tiền đã đầu tư. Tuy nhiên, vẫn có một số điểm khác biệt nhất định.

Các danh mục đầu tư Private Equity

Có thể thực hiện direct private equity investments thông qua một private equity fund cụ thể, hoặc thực hiện gián tiếp thông qua cấu trúc fund-of-funds với các investments vào nhiều private equity funds khác nhau. Trong trường hợp direct investment vào private equity, investment sẽ được thực hiện vào một asset cụ thể, mặc dù cũng có các co-investments, khi investor tham gia vào giao dịch cùng với lead sponsor, người khởi tạo, cấu trúc và thực hiện giao dịch.

Non-public equity thường được phân loại theo thời điểm investor tham gia vào một giai đoạn cụ thể của business life cycle (venture capital so với private equity), như được thể hiện trong Exhibit 1 dưới đây.

Investments in Private Capital: Equity and Debt

• Exhibit 1: Private and Venture Capital throughout the Corporate Life Cycle Stages*

• Venture capital bao gồm việc đầu tư vào và cung cấp finance cho các private firms có triển vọng tăng trưởng cao. Đây thường là các start-up firms hoặc các firms còn trẻ, mặc dù venture capital có thể được đầu tư ở các giai đoạn khác nhau, từ giai đoạn hình thành ý tưởng cho đến IPO hoặc acquisition của firm. Required investment return phụ thuộc vào giai đoạn phát triển của company. Đối với investors vào các companies ở giai đoạn đầu, expected return tương đối cao hơn so với investors ở giai đoạn sau do risk ở các giai đoạn phát triển ban đầu cao hơn.

Venture capitalists, giống như các private equity fund managers khác, là những active investors tham gia rất sâu vào portfolio firms.

Venture capital funds đầu tư vào companies để đổi lấy equity nhưng cũng có thể đầu tư dưới hình thức loans (thường là convertible loans). Exhibit 2 cho thấy các giai đoạn financing trong các venture stages khác nhau.

Exhibit 2: Các giai đoạn của Venture Capital

|Giai đoạn|Pre-seed|Seed|Early stage | Later stage| |---|---|---|---| |Investors|• Founders • Friends and family • Angel investors|• Seed funds • Angel investors|• Venture capital funds • Corporate venture funds • Private equity investors • Strategic investors| |Typical invest- ment amount|USD5k-USD500k|USD25k- USD5mil|USD5mil+| |Source of capital|Chủ yếu là cá nhân|Funds|• Institutional investors • Family offices • Strategic investors|

• Pre-seed capital hoặc angel investing bao gồm capital được đầu tư ở giai đoạn hình thành ý tưởng. Capital này có thể được sử dụng để xây dựng business plans cũng như đánh giá market potential của business. Giai đoạn này thường chỉ liên quan đến một lượng capital nhỏ được huy động từ individual investors (friends and families), trái với venture capital funds.

• Seed-stage Financing hoặc Seed capital tài trợ cho product development và các hoạt động marketing như market research. Đây là giai đoạn đầu tiên mà venture capital thường đầu tư vào.

• Early-stage financing (early-stage VC) hoặc start-up stage financing dành cho các firms đang tiến tới hoạt động nhưng chưa bắt đầu commercial production hoặc bán products và services. Early-stage financing có thể được đưa vào commercial production và sales để khởi động các hoạt động này.

• Later-stage financing (expansion VC) là financing diễn ra sau khi commercial production và sales đã bắt đầu nhưng trước IPO. Nó được sử dụng để tài trợ cho growth, major expansion (ví dụ: nâng cấp physical plant), product improvements hoặc major marketing campaign.

Later-stage financing thông thường đòi hỏi management chuyển giao quyền kiểm soát firm cho VC investor. Financing được cung cấp thông qua equity và debt, mặc dù convertible bonds hoặc convertible preferred shares cũng có thể được phát hành. VC fund cung cấp debt financing nhằm phục vụ việc thu hồi và kiểm soát assets trong trường hợp bankruptcy. Nói một cách đơn giản, debt financing mang lại sự bảo vệ nhiều hơn cho VC fund so với equity.

• Mezzanine-stage financing* (mezzanine venture capital) chuẩn bị cho một firm được niêm yết công khai khi firm tiếp tục tăng trưởng về năng lực và cải thiện growth profile của mình. Đây là bridge financing cần thiết để tài trợ cho một private firm cho đến khi firm thực hiện IPO hoặc bán mình. Thuật ngữ mezzanine-stage financing* được sử dụng theo nghĩa rằng financing được đưa vào một firm trong giai đoạn chuyển tiếp giữa trạng thái private firm và public firm, chủ yếu xét về thời điểm financing chứ không phải cơ chế. Mặc dù nghe rất giống nhau, vẫn có sự khác biệt giữa mezzanine financing và mezzanine-stage financing. Mezzanine financing là financing sử dụng các equity-debt hybrids, như convertible debt hoặc convertible preferred. Mezzanine-stage financing có thể sử dụng mezzanine financing nhưng thông thường ở giai đoạn này, financing chủ yếu là equity-like (để thu gain trong trường hợp IPO) hoặc debt. Convertible preferred shares được sử dụng trong các start-up để huy động private equity từ các venture capital firm. Điều này là vì convertible preferred share trao cho người nắm giữ quyền chuyển đổi preferred share của mình thành common shares với một số lượng nhất định sau một ngày nhất định, và đôi khi ở một mức giá nhất định. Điều này tạo ra sự liên kết về incentive giữa các entrepreneur trong start-up firm và nhà đầu tư. Conversion value cuối cùng sẽ phụ thuộc vào valuation của start-up firm. Start-up là các venture có rủi ro vì bạn đang đầu tư vào một business chưa được biết đến. Convertible preferred shares mang lại cho nhà đầu tư một số biện pháp bảo vệ bổ sung mà common shareholders không có. Quan trọng nhất, trong trường hợp liquidation, preferred convertible shareholders có quyền ưu tiên hơn common shareholders trong việc thu hồi toàn bộ khoản đầu tư của họ.

Trong quá trình investment decision-making, manager của venture capital fund gần như chắc chắn rằng management của portfolio company có năng lực và được trang bị một business plan vững chắc với tiềm năng tăng trưởng cao. Vì đây là các business còn trẻ, chưa có lịch sử hoạt động và financial performance, việc đánh giá giá trị của các công ty này và ước tính tiềm năng của chúng mang tính chủ quan rất cao.

Một khi venture capital tìm được cơ hội để exit, private equity sẽ tiếp nhận vai trò tiếp theo. Các private equity firm chuyên về giai đoạn sau của life cycle phase hướng tới việc tạo ra cơ hội lợi nhuận bằng cách tác động đến management và thực hiện các thay đổi đối với strategy của một công ty, đặc biệt đối với cả publicly held và privately held companies có performance kém hơn các đối thủ tương ứng. Trong trường hợp này, private equity hướng tới việc tối đa hóa giá trị của core business thông qua các thay đổi thích ứng trong business strategy bằng cách loại bỏ các business line hoặc công ty không có lợi nhuận hoặc không tạo ra đủ lợi nhuận.

Investments in Private Capital: Equity and Debt

những thay đổi chiến lược sẽ giúp tạo ra giá trị, có thể đến từ việc bán các assets hiện có (các assets không có lợi nhuận được bán đi) hoặc từ việc triển khai một strategy bền vững hơn và bán công ty ở một valuation cao hơn.

Các công ty đã established đang trải qua giai đoạn chuyển đổi có thể cần một minority equity investment để tăng trưởng, tái cấu trúc hoặc mua lại các công ty khác. Private equity firm chuyên về minority equity investments (còn được gọi là growth equity hoặc growth capital) sẽ mua một minority stake trong các công ty trưởng thành hơn, cần vốn để tăng trưởng hoặc tái cấu trúc hoạt động, thâm nhập thị trường mới hoặc tài trợ cho các thương vụ acquisition lớn. Phần lớn minority equity investments diễn ra theo sáng kiến và yêu cầu của management của investee company. Động lực của management là kiếm lợi nhuận từ việc bán một tỷ lệ nhất định quyền sở hữu của mình trong khi vẫn duy trì quyền kiểm soát và tiếp tục tham gia vào thành công của công ty. Mặc dù tình huống này thường xảy ra với private companies, các publicly quoted companies cũng có thể huy động vốn từ private equity thông qua PIPEs (private investments in public equities).

VÍ DỤ 1

Tenderledge và Arguston - Buyout

Một private equity firm, Tenderledge Opportunity Fund LLC, đang cân nhắc đầu tư vào Arguston Inc. Arguston là một công ty manufacturing quy mô trung bình hoạt động trong một industry đã mature và đã trải qua sự sụt giảm về revenues và earnings. Công ty thiếu nguồn vốn để đầu tư vào các công nghệ cần thiết nhằm duy trì khả năng cạnh tranh hoặc giành lại và mở rộng market share đang thu hẹp của mình. Công ty được sở hữu chặt chẽ nhưng các chủ sở hữu hiện tại và management của công ty không có đủ khả năng để đầu tư và sẵn sàng được Tenderledge mua lại.

Để tài trợ cho khoản đầu tư vào Arguston, Tenderledge không chỉ bơm required capital mà còn tiến hành restructuring để nâng cao hiệu quả của Arguston bằng cách loại bỏ các sự trùng lặp không cần thiết và làm cho các production process hiệu quả hơn. Tenderledge cũng sẽ thay đổi management và đưa các board member của mình vào vị trí.

Công ty sẽ cắt giảm chi phí bằng cách giảm overhead và mức độ employment. Sau khi đạt được mục tiêu thông qua restructuring và đầu tư vào công nghệ, Tenderledge cũng có thể tiến xa hơn bằng cách mua một số competitor của Arguston để đạt được tăng trưởng cao hơn thông qua economies of scale và scope. Mục tiêu cuối cùng là làm cho Arguston có giá trị cao hơn và sau đó bán lại với mức giá cao hơn nhiều.

PIPE (private investment in public equity) là một hình thức offering mang tính private dành cho các nhà đầu tư được lựa chọn, với mức độ disclosure thấp hơn và transaction costs giảm xuống, cho phép issuer huy động vốn nhanh chóng và hiệu quả hơn so với các phương thức financing khác vốn tốn kém và kéo dài. PIPE truyền thống bao gồm việc bán newly issued common stock hoặc cổ phần của các existing stockholder, hoặc thậm chí kết hợp cả hai, của một công ty đã publicly held. Thông thường, các nhà đầu tư là investment firms, mutual funds hoặc institutional investors, sau đó ký kết definitive purchase agreement với issuer và đồng ý mua securities tại một predetermined price. Các giao dịch này diễn ra trong các tình huống work-out hoặc rescue khi có sự chênh lệch đáng kể giữa market price và valuation. Một loại PIPE đặc biệt là việc huy động vốn thông qua convertible debt hoặc convertible preferred stocks. Ngoài ra, PIPE transactions có tính dilutive đối với current shareholders và bao gồm việc chiết khấu so với market price cho nhà đầu tư mới, điều này tạo ra incentive conflict giữa old và new shareholders.

Private investment in public equity thường thể hiện sự tin tưởng vào một công ty và là một cách nhanh chóng để huy động vốn bằng cách bán các phần equity lớn của công ty cho các nhà đầu tư, những người thường giành được board seat để tham gia vào việc xây dựng business strategy. Tuy nhiên, các giao dịch này có chi phí cao.

Vào tháng 3 năm 2020, trong những ngày đầu của đại dịch COVID-19, ngành du lịch bị ảnh hưởng nặng nề do hoạt động đi lại giảm sút. Expedia, một nền tảng retail travel vận hành nhiều brand trực tuyến, đã phát hành preferred shares trị giá USD1.2 billion cho hai private equity manager và trao cho mỗi firm một seat trong board. Ngoài ra, công ty cũng phát hành thêm USD2 billion debt.

Preferred shares cung cấp một fixed interest rate là 9.5% cũng như warrants để mua common stock. Tổng cộng, Expedia đã huy động hơn USD4 billion liquidity nhằm đối phó với các tác động của business interruption do đại dịch gây ra.

Các preferred shares này có thể được redeemed tại các predetermined price trong những khoảng thời gian cụ thể và tại các thời điểm được xác định trước.

Khi redeem các preferred shares này, Expedia phải thanh toán các dividends đã accrued nhưng chưa thanh toán. Hơn nữa, Expedia đã phát hành warrants để mua 8.4 million shares common stock tại exercise price là USD72.00 mỗi share; các warrants này sẽ hết hạn sau 10 năm.

Cuối cùng, Expedia đã phát hành debt securities với principal amount lên tới USD855 million. Khoản debt bằng đồng euro trả annual interest rate lên tới 2.35% cho đến ngày 31 December 2021 và lên tới 1.75% sau ngày này.

Với giả định rằng các điều kiện bất lợi của business environment chỉ tồn tại trong thời gian tương đối ngắn, cho phép Expedia redeem khoản financing của mình tại midpoint (2 năm) của term sheet và công ty chưa thanh toán bất kỳ preferred dividends nào, Expedia sẽ phát sinh chi phí là [(1.02) + (0.095 × 2)](USD1.2 billion) = USD1.45 billion, nghĩa là Expedia sẽ mất USD250 million so với khoản preferred fund raise, và có khả năng còn chịu thêm dilutive effect đối với earnings từ việc phát hành 8.4 million shares, với điều kiện giá của các shares này cao hơn exercise price USD72. Để so sánh, dividend yield của preferred ETF lớn nhất trên thị trường Mỹ - iShares Preferred and Income Securities - là 5.6% vào mùa hè năm 2020.

Private Equity Exit Strategies

Private equity funds hướng tới việc cải thiện các enterprise có performance kém và các enterprise mới, sau đó exit khỏi các khoản đầu tư này sau khi đạt được valuation cao hơn. Thông thường, private equity investments nắm giữ khoản đầu tư của mình trong khoảng năm năm, nhưng trong một số trường hợp, thời gian có thể dưới sáu tháng hoặc thậm chí hơn 10 năm. Trước khi lựa chọn một exit plan, private equity managers đánh giá industry dynamics nơi business hoạt động, economic cycle, interest rates và business performance.

Trong khi buy-and-hold approach được management và chủ sở hữu của public equity fund áp dụng là một quá trình dài hạn, private equity hướng tới việc tối đa hóa returns thông qua việc bán assets của các private entities cho các bên quan tâm. Giá trị mà private equity investors tạo ra thông qua các liên kết phù hợp sẽ giúp làm tăng giá trị của deal và do đó làm tăng returns cho các nhà đầu tư trong private equity deal.

Trong hầu hết các trường hợp, một private equity fund được kỳ vọng có một investment period kéo dài khoảng năm năm, tiếp theo là một harvesting period trong đó sẽ có các exit và valuation trở nên quan trọng. Hơn nữa, trong trường hợp private equity fund investments, tiền không được đầu tư trong một single transaction mà được cam kết sẽ đầu tư trong tương lai trong nhiều năm.

Hai exit option chính bao gồm: Trade Sale và Public Listing thông qua Initial Public Offerings (IPOs), Direct Listings và Special Purpose Acquisition Companies (SPACs).

Trade Sale

Có hai exit option chính: trade sale và public offering. Trong trường hợp trade sale, một phần business hoặc một division của business được bán trực tiếp hoặc thông qua auction cho một strategic purchaser quan tâm, người muốn mở rộng phạm vi hoạt động của mình. Vì deal có thể ảnh hưởng đến competition trên thị trường, nên có khả năng giao dịch sẽ phải chịu regulatory approvals hoặc thậm chí gặp sự phản đối từ employees.

Ưu điểm của loại transaction này là strategic buyer sẽ sẵn sàng trả premium vì họ đưa synergies vào quá trình value creation của mình. Những lợi ích khác của hình thức bán này là quy trình đơn giản và nhanh chóng hơn so với quy trình IPO, vốn có thể mất nhiều thời gian và có thể phát sinh transaction costs tương đối cao. Transaction này là một cuộc private negotiation chỉ có số lượng hạn chế các bên tham gia, do đó mang lại lợi ích là tăng confidentiality. Một lợi ích khác là strategic buyers có thể đánh giá mức độ phù hợp với business hiện có của họ mà không chịu bất kỳ external pressure nào.

Nhược điểm của Trade Sale Trade sale của công ty có thể gặp một số phản đối từ các thành viên hiện tại của management vì họ có thể cảm thấy không an tâm về việc làm của mình và có thể không muốn công ty thuộc sở hữu của competitors. Tương tự, cả management và staff members đều có thể phản đối private sale vì public sale có thể mang lại giá trị cao hơn cho các shares được bán. Cuối cùng, có thể chỉ có một số ít trade buyers của công ty.

VÍ DỤ 2

Tenderledge và Arguston - Exit

Sau khi Tenderledge Opportunity Fund LLC mua lại Arguston Inc., một công ty manufacturing quy mô trung bình hoạt động trong một industry đã established, Tenderledge đã tinh gọn operations và mua lại một số competing businesses để hưởng lợi từ economy of scale. Hơn nữa, công ty cũng mua lại một trong những supplier nhỏ hơn nhưng có tầm quan trọng chiến lược của Arguston nhằm hình thành một organization có khả năng chống chịu. Để tận dụng hiệu quả đạt được từ quá trình này, Tenderledge hiện đang cân nhắc việc rút khỏi business này.

Trade Sale có thể là một option khác mà Tenderledge cân nhắc, đặc biệt vì có một số competitors có thể tận dụng liên minh của họ với một competitor hiệu quả hơn. Tenderledge đã tìm đến BridgeRock LLC, một công ty khác

đề xuất merger giữa private equity firm, công ty đang nắm giữ interest trong competitor lớn nhất của Arguston là Tetrawolf Inc., và Arguston trước khi bán công ty và đưa công ty lên public market.

Public Listing

Public listing trên một exchange có thể diễn ra thông qua IPO, direct listing hoặc special purpose acquisition company (SPAC). Initial Public Offerings (IPO) vẫn là phương thức phổ biến nhất để public equity financing, sử dụng financial intermediaries để underwriting offering. Trong trường hợp private equity firm hoặc company founders đưa một công ty lên public market, portfolio company sẽ bán shares của công ty, có thể bao gồm một phần hoặc toàn bộ shares do private equity firm nắm giữ, cho public investors.

Có nhiều lý do khiến IPO có thể phù hợp với vai trò là exit strategy. Thứ nhất, nó có tiềm năng mang lại mức giá tối đa cho công ty; thứ hai, nó làm tăng visibility của công ty. Ngoài ra, việc sử dụng IPO để exit mang lại upside cho private equity company vì công ty này vẫn giữ lại share trong public entity mới được thành lập. Bên cạnh đó, thành công của IPO hàm ý sự hỗ trợ và chấp thuận của management, do đó khả năng cao management sẽ được giữ lại, qua đó đảm bảo job security.

IPO và public listing có một số nhược điểm. Ngoài transaction costs cao dành cho investment bankers và attorneys, việc hoàn tất transaction và disclosure thông tin có thể mất nhiều thời gian. Việc gia nhập public equity market tạo ra volatility trên stock market, đồng thời có khả năng xuất hiện lockup period (hàm ý việc duy trì private equity position trong public company trong một khoảng thời gian nhất định sau IPO). Do đó, việc realization of value bị cản trở. Ngoài ra, không phải tất cả các công ty đều phù hợp với IPO. Ví dụ, các công ty nhỏ hơn, các công ty hoạt động trong những industry hiện không được ưa chuộng, các công ty có strategic direction không rõ ràng, financial position yếu hoặc operating history hạn chế có thể không phải là lựa chọn tốt cho IPO. Có một phương thức lên public market ít phổ biến hơn - direct listing, tức là việc đưa equity lên public markets mà không có underwriting.

Một kỹ thuật khác có thể được sử dụng để exit khỏi một private equity investment là special purpose acquisition company (SPAC). Loại công ty này được thành lập nhằm acquisition một private company chưa được xác định trong predetermined period, nếu không, tiền sẽ được hoàn trả cho investors. Các công ty có khả năng được listed trên stock market thông qua IPO là những ứng viên phù hợp cho SPACs, tuy nhiên, hai kỹ thuật này sử dụng các valuation approach khác nhau: một single counterparty thiết lập các SPAC terms và do đó làm giảm uncertainty của valuation.

Các ưu điểm của SPAC exit strategy bao gồm có thêm thời gian để public disclosure về prospects của công ty nhằm tạo sự quan tâm từ investors, tính linh hoạt của transaction structure theo nhu cầu của công ty, sự gắn kết của deal với một sponsor có thể có uy tín cao và giàu kinh nghiệm cùng network rộng lớn các investors của người đó. Ngoài ra, valuation của entity được biết trước, được xác định và sẽ không thay đổi, qua đó làm giảm volatility của share prices. Cuối cùng, SPACs cho phép đưa ra các dự báo chính xác hơn về tương lai của công ty so với IPO.

Việc sử dụng SPACs có một số nhược điểm đáng chú ý khi được áp dụng để tiếp cận markets và thực hiện exits. Thứ nhất, có costs of capital cao hơn do dilution effects của các financial instruments khác nhau như warrants. Thứ hai, tồn tại valuation gap giữa giá trị của SPAC equity và equity được SPAC acquisition. Thứ ba, dilution effects cũng có thể phát sinh: stock và warrants của SPAC có thể được issued và sold độc lập với nhau. Thứ tư, có thể tồn tại các risks liên quan đến việc thực hiện thành công definitive purchase and merger agreement. Thứ năm, các regulatory agencies như US SEC đang xem xét lại việc classification SPACs theo các regulations đã được thiết lập từ lâu, điều này có thể áp đặt các standards hoạt động cao hơn đối với SPACs. Cuối cùng, có thể có hoạt động giao dịch đáng kể đối với SPAC

Investments in Private Capital: Equity and Debt

equity trong giai đoạn sau khi công bố purchase agreement, điều này có thể dẫn đến stockholder overhang, tức là áp lực giảm đối với share prices do bán một lượng lớn shares trên open market.

VÍ DỤ 3

Giao dịch SPAC của Tenderledge và BridgeRock

Sau khi hai công ty thuộc sở hữu của Tenderledge Opportunity Fund LLC và BridgeRock - Arguston Inc. và Tetrawolf Inc. - sáp nhập, họ tiếp tục vận hành công ty Aurora Inc. được hình thành sau sáp nhập với quyền sở hữu ngang bằng 50%. Vì cả hai công ty private equity đều muốn thoái vốn khỏi khoản đầu tư cùng lúc, họ đang xem xét nhiều lựa chọn exit khác nhau.

Việc private equity có một exit strategy là rất quan trọng. Hiện tại, Tenderledge và BridgeRock đang xem xét nhiều lựa chọn khác nhau. Mặc dù IPO và direct listing nằm trong số các exit strategy phổ biến nhất, SPAC cũng mang lại cơ hội huy động capital khi các công ty như Aurora tham gia public market. Xét đến sự không chắc chắn trong tương lai liên quan đến valuation, các công ty private equity quyết định lựa chọn phương pháp SPAC và thực hiện merger với một SPAC nhằm đưa Aurora lên thị trường nhanh hơn vài tháng và với valuation tốt hơn so với IPO hoặc direct listing.

• Exhibit 3: Ưu điểm và Nhược điểm của các Private Equity Exit Strategies Phổ biến*

Các Exit Strategies Khác

Ngoài các exit strategy đã đề cập ở trên, các exit strategy bổ sung là recapitalization, secondary sale và write-off/liquidation.

• Recapitalization. Recapitalization sử dụng private equity là một tập hợp các hành động mà một công ty cần thực hiện để huy động additional financing, đưa leverage vào portfolio company và nhận dividends từ capital structure mới. Tuy nhiên, recapitalization không thể được xem là một exit strategy vì công ty private equity vẫn giữ quyền kiểm soát đối với công ty; tuy vậy, đây là một cách để công ty private equity rút tiền khỏi công ty nhằm trang trải chi phí và tăng internal rate of return (IRR).

• Secondary sale. Secondary sale có nghĩa là bán công ty cho một công ty private equity khác hoặc một nhóm financial investor. Do hoạt động fundraising quy mô lớn của PE toàn cầu, việc sử dụng secondary sale làm exit strategy đã gia tăng.

• Write-off/liquidation. Trong trường hợp transaction không diễn ra thuận lợi và khoản đầu tư được kỳ vọng sẽ mất giá trị, công ty private equity giảm giá trị khoản đầu tư của mình hoặc liquidate portfolio company và chuyển sang các transaction khác.

Các exit strategy đã thảo luận có thể được sử dụng riêng lẻ, kết hợp với nhau hoặc được sử dụng như một phần của partial exit strategy, chẳng hạn như divestiture một standalone product hoặc một business line. Ví dụ, private equity fund có thể bán một phần của portfolio company cho đối thủ cạnh tranh thông qua trade sale và sau đó sử dụng secondary sale để bán một phần khác của công ty cho một công ty private equity khác. Công ty private equity cũng có thể phân phối company shares cho các investor (LPs), nhưng đây là một thông lệ khá hiếm.

Risk-Return từ Private Equity Investments

Private equity investor tìm kiếm return trên capital của họ, thông qua dividends hoặc thông qua lợi nhuận từ các exit của họ. Tuy nhiên, return phụ thuộc vào trạng thái của market environment mà họ đầu tư vào. Private equity investment được đặc trưng bởi khả năng có một mức độ kiểm soát nhất định đối với các khoản đầu tư, đặc biệt trong giai đoạn giữa entry và exit, và điều này cho phép các manager sử dụng chuyên môn của mình để tạo ra value. Mặc dù cả hai đều liên quan đến stock selection trong trường hợp listed firm và target selection trong private equity, khái niệm vintage year chỉ áp dụng cho private equity vì mục đích so sánh.

Khả năng kiếm được return cao hơn thông qua private equity so với các khoản đầu tư khác xuất phát từ khả năng của private equity fund trong việc đầu tư vào private firm, gây ảnh hưởng đến cách vận hành portfolio firm và sử dụng leverage. Private equity, bao gồm venture capital, rủi ro hơn common stock và do đó đòi hỏi return cao hơn để bù đắp cho các rủi ro liên quan, bao gồm illiquidity và leverage risks.

Các private equity index được công bố công khai có thể là một thước đo performance gây hiểu lầm. Việc tính toán historical performance của private equity rất khó; giống như hedge fund sẽ được thảo luận sau, private equity return index phụ thuộc vào self-reporting và dễ chịu ảnh hưởng bởi survivorship, backfill và các bias khác. Điều này thường dẫn đến việc đánh giá return cao hơn thực tế. Hơn nữa, trước global financial crisis 2008-2009, khi không có liquidity event diễn ra, các công ty private equity không nhất thiết phải mark investment của mình theo market. Việc không mark to market cùng với sự chậm trễ trong việc mark investment do illiquidity làm đánh giá thấp volatility và correlation với các khoản đầu tư khác. Do đó,

investor kỳ vọng các khoản đầu tư được mark theo cơ sở hàng quý hoặc hàng năm, tốt nhất là bởi một bên độc lập. Investor nên yêu cầu return cao hơn khi chấp nhận rủi ro cao hơn, bao gồm illiquidity và leverage risks.

BÀI TẬP THỰC HÀNH

1. EN: Determine the correct answers to fill in the blanks: ________________ is the broad term for funding provided to companies that is not sourced from the public markets, with its two primary sub-categories being _________________ and ______________.

Xác định các đáp án đúng để điền vào chỗ trống: ________________ là thuật ngữ rộng dùng để chỉ nguồn vốn được cung cấp cho các công ty mà không có nguồn gốc từ public market, với hai phân nhóm chính là _________________ và ______________.

EN: Private capital is the general name for capital that does not come from the public markets and the two main subcategories of this type of capital are private equity and private debt.

Lời giải:

Private capital là tên gọi chung cho capital không đến từ public market và hai phân nhóm chính của loại capital này là private equity và private debt.

2. EN: State whether the following statement is true or false: Public and Private Equities both indicate ownership and control over the corporation. In addition, all owners have the right to the residual income distribution in the form of dividends.

Hãy cho biết phát biểu sau là đúng hay sai: Public Equity và Private Equity đều thể hiện quyền ownership và control đối với corporation. Ngoài ra, tất cả owner đều có quyền nhận phần phân phối residual income dưới dạng dividends.

EN: True. This is one of the similarities of public and private equity.

Lời giải:

Đúng. Đây là một trong những điểm tương đồng giữa public equity và private equity.

3. EN: Provide a scenario for funding that would be appropriate for a PIPE transaction.

Đưa ra một tình huống funding phù hợp cho một PIPE transaction.

EN: A PIPE transaction is a privately arranged financing, with fewer disclosures and lower transaction costs, that enables the issuer to raise capital more efficiently than through other forms that may involve more regulation, higher costs and time. They are widely used in rescue scenarios where there is a significant disparity between the market value and the value.

• Lời giải:

PIPE transaction là một hình thức financing được thu xếp riêng tư, với ít yêu cầu disclosure hơn và transaction cost thấp hơn, cho phép issuer huy động capital hiệu quả hơn so với các hình thức khác có thể liên quan đến nhiều regulation hơn, chi phí cao hơn và mất nhiều thời gian hơn. Chúng được sử dụng rộng rãi trong các rescue scenario, khi có sự chênh lệch đáng kể giữa market value và value.

4. EN: Complete the table matching each form of private capital investment with the appropriate combination of the company’s life cycle features.

Hoàn thành bảng bằng cách ghép mỗi hình thức private capital investment với tổ hợp phù hợp của các đặc điểm life cycle của công ty.

Lời giải:

EN: As indicated in Exhibit 1 below, the characteristics of “iii” fall into the decline stage, which would indicate the best fit for private equity. The characteristics of “i” fall into the start-up stage of the life cycle of a business.

Như được chỉ ra trong Exhibit 1 bên dưới, các đặc điểm của “iii” thuộc decline stage, cho thấy đây là sự phù hợp nhất với private equity. Các đặc điểm của “i” thuộc start-up stage trong life cycle của một doanh nghiệp.

giai đoạn cycle mà venture capital phù hợp hơn. Cuối cùng, sự xuất hiện của “ii” phổ biến trong growth cycle, nơi cả hai loại investment có các opportunity chồng lấn và do đó đều có thể phù hợp.

Mô tả các thuộc tính của private loan và các thuộc tính đầu tư của chúng.

Private debt thường đề cập đến các loại debt khác nhau được investor phát hành trực tiếp cho private organization. Trong thập kỷ qua, sự tăng trưởng của thị trường private debt được cho là nhờ sự tham gia của private debt fund trong việc đáp ứng khoảng trống giữa nhu cầu loan và nguồn cung loan hạn chế từ các lender thông thường do các regulation được áp dụng sau financial crisis 2008.

Các phương thức debt investment khác nhau cho khu vực tư nhân có thể được phân loại thành bốn loại debt investment chính. Chúng bao gồm direct lending, mezzanine financing, venture debt và distressed debt. Sự đa dạng rộng rãi của các debt investment strategy không chỉ cho phép diversification mà còn mang lại opportunity trong các lĩnh vực đầu tư khác.

Các loại Private Debt

Tương tự private equity investment, một người quan tâm đến việc đầu tư vào private debt có các lựa chọn khác nhau trong sự phân biệt giữa direct và indirect. Trong trường hợp direct private debt investment, một loan được cấp cho một operating firm cụ thể. Con đường indirect liên quan đến việc đầu tư vào một fund tập hợp contribution của nhiều participant đầu tư nhằm mua debt từ một số operating company. Trong cả hai trường hợp, để đổi lấy debt, investor nhận interest payment và repayment of the principal sau một khoảng thời gian nhất định. Debt được secured và có một số protection/covenant nhất định. Xem Exhibit 4 bên dưới để minh họa vai trò của private debt trong corporate life cycle.

Đầu tư vào Private Capital: Equity và Debt

Exhibit 4: Private Debt và Corporate Life Cycle

• Venture debt là một loại private debt financing cung cấp venture capital financing cho các start-up hoặc early-stage company có thể chưa tạo ra cash flow. Entrepreneur sử dụng venture debt dưới dạng line of credit hoặc term loan để tài trợ cho hoạt động của mình mà không làm dilution shareholder equity. Venture debt là phần bổ sung cho equity financing, cho phép shareholder giữ share và control trong thời gian dài hơn. Tương tự mezzanine debt, venture debt có thể có một số đặc điểm nhất định nhằm bù đắp cho higher risk of default hoặc cho các start-up và early-stage company có ít collateral cho debt financing của họ. Một trong những đặc điểm đó có thể trao cho lender quyền mua equity của borrowing firm trong một số điều kiện nhất định.

Private debt investor tham gia vào direct lending khi họ cung cấp financing cho borrower và đổi lại nhận interest payment, original principal và các khoản payment khác. Giống như trong trường hợp regular bank loan, payment thường được thực hiện theo một schedule cố định. Debt là senior và secured, đồng thời có một số covenant nhất định. Nó được cung cấp bởi một số ít investor cho private firm và đôi khi là public firm, và khác với regular debt security, như bond, vốn có thể được phát hành cho nhiều người và được trading trên market.

Direct lending bao gồm sự tham gia của private debt fund (hoặc private equity fund có bộ phận private debt) trong việc thành lập các fund được tài trợ bởi investor tìm kiếm high-yield debt. Fund manager tìm kiếm opportunity để cho một mid-market company vay hoặc cho một private equity fund đang tìm tiền để acquire asset vay. Nhìn chung, private debt fund cho các company cần capital và không thể tìm được một alternative cho traditional bank loan vay với interest rate cao hơn. Ngoài ra, private debt fund manager thực hiện due diligence sâu rộng trước khi đầu tư vào một entity.

Khi nói về direct lending, một số công ty cũng có thể cung cấp debt financing thông qua leveraged loan, tức là một loan sử dụng leverage. Các private debt company cung cấp leveraged loan vay tiền để tài trợ cho các loan của họ rồi cho các borrower khác vay lại. Thông qua leveraging, một private debt company có thể tăng profitability của các loan của mình.

VÍ DỤ 4

Peterburgh Real Estate Fund, LLC - Syndicated Leveraged Mortgages

Peterburgh Real Estate Fund, LLC đã mua một danh mục bất động sản gồm sáu tòa nhà thương mại trị giá GBP100 million. Quỹ huy động GBP30 million vốn chủ sở hữu từ các nhà đầu tư, trong khi số tiền còn lại được huy động từ BridgeRock Credit Opportunities LLP, một private debt fund thực hiện pre-syndication các commercial mortgage.

Trong giao dịch cụ thể này, các tài sản trị giá GBP100 million được sử dụng để bảo đảm cho các mortgage trị giá GBP75 million, tạo ra LTV tổng cộng là 0.75, dẫn đến GBP25 million tài sản bảo đảm vượt mức cho BridgeRock. interest rate của mortgage là MRR + 150 bps, với maturity là 15 năm, annual amortization là GBP5 million, và tất cả mortgage đều có first lien đối với tài sản. BridgeRock bán hoặc syndicate các mortgage cho các financial institution khác. LTV có vai trò then chốt trong cả hai phần của giao dịch này. Để Peterburgh có thể nhận được các khoản vay và để BridgeRock có thể syndicate các mortgage, aggregate LTV không được vượt quá mức cho phép và bất kỳ discrepancy nào về LTV trên cơ sở từng tài sản riêng lẻ đều phải được khắc phục. Khi khoản vay được amortize, outstanding principal của các mortgage giảm xuống, làm giảm giá trị LTV. Tuy nhiên, nếu giá trị của bất động sản giảm, Peterburgh sẽ phải bổ sung thêm collateral để duy trì LTV.

Trong private debt, mezzanine debt được biết đến là private loan có thứ hạng junior so với senior secured debt trong capital structure của borrower nhưng senior so với equity. Mezzanine debt là một nguồn vốn bổ sung cho borrower, có thứ hạng sau senior secured debt và được sử dụng để tài trợ cho LBOs, recapitalization, acquisition of corporations và các hoạt động tương tự khác. Nhìn chung, mezzanine debt rủi ro hơn senior secured debt do vị thế junior của khoản nợ và do khoản nợ này không được secured. Để bù đắp các rủi ro liên quan đến mezzanine debt, các nhà đầu tư thường yêu cầu high-interest rates và equity participation options. Mezzanine debt thường được bổ sung bằng các options cho equity participation dưới dạng warrants hoặc conversion rights.

Đầu tư vào distressed debt yêu cầu các nhà đầu tư mua debt từ các công ty đã trưởng thành đang gặp khó khăn. Những công ty như vậy thường đang đối mặt với bankruptcy, defaulting on debt hoặc được dự kiến sẽ default on their debts. Ngoài ra, một số nhà đầu tư tìm kiếm các công ty đang gặp vấn đề cash flow tạm thời nhưng có business plans tốt, cho phép các công ty này không chỉ tồn tại mà còn phát triển mạnh. Do đó, các nhà đầu tư này mua debt của công ty với niềm tin rằng cả công ty và khoản nợ đều sẽ tăng giá trị. Turnaround investors đầu tư vào distressed debt và tìm cách tham gia nhiều hơn vào việc quản lý và điều hành công ty distressed với mục tiêu phục hồi và tái cấu trúc công ty. Vì vậy, có thể nói rằng các nhà đầu tư chuyên về distressed debt phải có các kỹ năng đặc biệt trong việc xác định probability of default và recovery rates của các khoản đầu tư như vậy, vì giá distressed debt tự điều chỉnh theo expected recovery rate và đôi khi recovery rates đánh giá sai rủi ro liên quan đến các vị thế này và mất nhiều thời gian để hiện thực hóa. Quá trình bankruptcy có thể rất phức tạp và tốn kém. Nhà đầu tư distressed debt cũng nên học cách quản lý và tái cấu trúc các công ty và khoản nợ. Nhiều distressed debt funds chuyên về DIP financing cho các công ty đang trong quá trình bankruptcy.

Vào tháng 5 năm 2020, Hertz đã nộp đơn xin tái tổ chức theo Chapter 11 sau khi nộp đơn bankruptcy do sự đóng cửa hoàn toàn của ngành du lịch toàn cầu gây ra bởi đại dịch COVID-19. Vào tháng 10 năm 2020, công ty đã đạt được thỏa thuận để bảo đảm operating cashflow trị giá USD1.65 billion thông qua debtor-in-possession financing. Điều này có nghĩa là Hertz đã cam kết hoàn trả cho các chủ nợ với mức MRR + 725 basis points, với minimum drawdowns theo các tranche không thấp hơn USD250 million. Hertz được phân bổ một khoản allowance lên đến USD1 billion cho vehicle acquisition và một khoản allowance bổ sung lên đến USD800 million để financing working capital và general corporate purposes.

Dự kiến DIP financing sẽ cung cấp liquidity cho hoạt động của Hertz cho đến năm 2021, khi khoản vay đến maturity. Các private equity firms, cụ thể là Apollo Global Management, Diameter Capital Partners và Silver Point Capital, đứng sau khoản financing USD1.65 billion này. DIP financing thường được xem là một chỉ báo tốt cho thấy các lenders tin tưởng vào khả năng borrower có thể trả hết khoản nợ trong thời hạn quy định và hoàn tất thành công quá trình reorganization.

Một loại debt khác có thể được cung cấp trực tiếp cho các borrowers là unitranche debt. Unitranche debt là một hình thức loan hybrid bao gồm việc kết hợp nhiều tranche của secured debt và unsecured debt thành một khoản vay duy nhất. interest rate của khoản vay unitranche debt nhìn chung sẽ nằm giữa các mức rate mà lenders thường yêu cầu đối với secured debt và unsecured debt, vì unitranche debt là một hình thức hybrid của hai loại debt này. Unitranche loan thường được cấu trúc với senior debt và subordinated debt có thứ hạng khác nhau theo priority level.

Specialty loans có thể được các private debt firms cung cấp cho những borrowers cụ thể. Ví dụ, trong litigation finance, một specialist funding company cung cấp debt cho client, người thường là plaintiff trong vụ kiện, để trang trải legal costs của họ nhằm đổi lấy một quyền lợi trong các judgments.

Risk-Return of Private Debt

Các khoản đầu tư private debt mang lại những cơ hội high-yielding cho fixed-income investors đang tìm kiếm returns tốt hơn so với traditional bonds. Các private debt funds có thể tạo ra yields cao hơn nhờ thực hiện các opportunistic positions để hưởng lợi từ market inefficiencies. Các private lending funds xuất hiện để lấp đầy khoảng trống financing do các traditional lending firms tạo ra sau financial crisis năm 2008. Các nhà đầu tư private debt có thể hưởng lợi từ returns cao hơn nhờ illiquidity premium, tức premium mà nhà đầu tư yêu cầu do không thể bán tài sản.

private debt interest rate thường đề cập đến một reference rate, chẳng hạn SOFR + 375 bps. Do đó, coupon rate điều chỉnh theo những thay đổi của reference rate khi interest rate thay đổi.

Sự khác biệt giữa public debt và private debt bao gồm các entry/exit points khác nhau, với các lenders cung cấp thêm flexibility cho việc borrowing. specialized knowledge trong private debt financing là cần thiết để mang lại giá trị bổ sung cho nhà đầu tư. Thứ nhất, financing và return on debt được xác định bởi giai đoạn cụ thể trong company life cycle. Early debt financing có rủi ro và mang lại returns cao hơn. Thứ hai, debt structure cũng quan trọng; ví dụ, CLOs, trong đó market reference rate, hoặc MRR, đóng vai trò là cơ sở, đòi hỏi specialized knowledge. Thứ ba, nhà đầu tư phải có một số specialized knowledge về underlying assets, đặc biệt đối với secured lending, chẳng hạn như real estate.

Khả năng đạt được high returns có liên quan đến rủi ro khi đạt được chúng. Các khoản đầu tư private debt được đặc trưng bởi mức độ rủi ro và returns khác nhau. Senior private debt mang lại steady returns và moderate risk, trong khi mezzanine private debt có higher growth potential, equity upside và rủi ro cao hơn so với senior private debt. Nhìn chung, private debt investment rủi ro hơn traditional bonds. Các rủi ro tiềm ẩn bao gồm illiquidity và high default risk đối với các khoản loans được cung cấp cho các công ty hoặc borrowers rủi ro hơn. Việc ước tính returns của private equity hoặc debt khá phức tạp do thiếu good-quality data và artificially smooth returns.

EN: 1. Identify two categories of private debt that would usually be used in the growth stage or later stage of the corporate life cycle.

BÀI TẬP THỰC HÀNH

1. Xác định hai nhóm private debt thường được sử dụng trong growth stage hoặc later stage của corporate life cycle.

EN: As can be seen from Exhibit 4, there are three private debt categories in the later stages of the corporate life cycle:

Lời giải:

EN: 1. Direct lending

Như có thể thấy từ Exhibit 4, có ba nhóm private debt trong các giai đoạn sau của corporate life cycle:

EN: 2. Mezzanine financing

1. Direct lending

EN: 3. Leveraged lending

2. Mezzanine financing

EN: 2. Determine the correct answers to fill in the blanks: Similar to mezzanine debt, ________________ may carry additional features that compensate the investor/lender for ___________________________ or for the start-up and early-stage companies that _________________________.

3. Leveraged lending

2. Xác định các đáp án đúng để điền vào chỗ trống: Tương tự như mezzanine debt, ________________ có thể mang các đặc điểm bổ sung nhằm bù đắp cho nhà đầu tư/lender đối với ___________________________ hoặc đối với các start-up và early-stage companies mà _________________________.

EN: Similar to mezzanine debt, venture debt might include certain features which make up for the additional risks of default or which are associated with start-ups and early stage companies that do not have enough assets as collateral for debt instruments.

Lời giải:

EN: 3. Describe the borrowing cost of unitranche debt.

Tương tự như mezzanine debt, venture debt có thể bao gồm một số đặc điểm nhất định nhằm bù đắp cho additional risks of default hoặc liên quan đến các start-up và early-stage companies không có đủ assets làm collateral cho debt instruments.

3. Mô tả borrowing cost của unitranche debt.

EN: Unitranche debt represents a loan instrument that combines various types of secured and unsecured debts into one loan with an interest rate determined based on the blending of both types. As it follows from the definition above, unitranche debt is a combination of secured and unsecured debt, so the interest rate will usually be somewhere in between of what is typically required on these types of debt.

Lời giải:

EN: 4. Determine whether the statement below is true or false: The process of estimating private debt returns is quite simple since they depend on a benchmark public debt return.

Unitranche debt là một loan instrument kết hợp nhiều loại secured debt và unsecured debt thành một khoản vay duy nhất với interest rate được xác định dựa trên sự kết hợp của cả hai loại. Như xuất phát từ định nghĩa trên, unitranche debt là sự kết hợp giữa secured debt và unsecured debt, vì vậy interest rate thường sẽ nằm ở khoảng giữa mức thường được yêu cầu đối với hai loại debt này.

4. Xác định phát biểu dưới đây là đúng hay sai: Quá trình ước tính private debt returns khá đơn giản vì chúng phụ thuộc vào một benchmark public debt return.

EN: False. Even though private debt and public debt refer to the same benchmark return being marked up by some percentage, estimating private equity/debt returns is far from being easy, since there is a lack of good quality information/data, as well as security specific risk between assets, and artificially smooth returns.

Lời giải:

Sai. Mặc dù private debt và public debt đề cập đến cùng một benchmark return được mark up thêm một tỷ lệ nào đó, việc ước tính private equity/debt returns hoàn toàn không dễ dàng, vì thiếu good quality information/data, đồng thời có security specific risk giữa các assets và artificially smooth returns.

mô tả các lợi ích đa dạng hóa mà private capital có thể mang lại

Hiệu suất của private debt và private equity phụ thuộc rất nhiều vào giai đoạn cụ thể trong firm life cycle, performance và risks, vì vậy việc so sánh với public debt và equity là không phù hợp ở đây. Trước hết, đầu tư vào một start-up company rủi ro hơn đầu tư vào một mature firm. Thứ hai, đầu tư vào một firm hoạt động trong các ngành đang suy giảm hoặc bị disintermediated sẽ khó mang lại positive return trong dài hạn. Hơn nữa, performance risk của một khoản đầu tư perpetual vào public equity và debt có thể dễ dàng được hedged out.

Vintage year đóng vai trò then chốt trong việc so sánh performance của private equity và VC investments với các funds khác từ cùng năm. Mỗi private equity fund có vintage year riêng, được định nghĩa là năm quỹ thực hiện khoản đầu tư đầu tiên. Thông thường, một private equity fund có lifespan từ 10 đến 12 năm, được chia thành investment period và harvesting period. investment period thường kéo dài trong năm năm đầu tiên và được đặc trưng bởi việc sourcing capital từ limited partners và đầu tư capital vào các firms khác nhau. harvesting period là giai đoạn tiếp theo và bao gồm việc exiting khỏi các khoản đầu tư hiện có và hoàn trả capital cho limited partners.

Do những thay đổi trong business và valuation environment, các funds thuộc một vintage cụ thể có lợi thế khi được thành lập trong low-valuation và low-risk appetite environment trong economic recovery period và hưởng lợi từ làn sóng economic recovery. Các vintages khác có thể không may mắn như vậy và thực hiện phần lớn các khoản đầu tư trong high-valuation environment trước market crash hoặc trong một giai đoạn economic downturn kéo dài. Đó là lý do các nhà đầu tư được khuyến nghị theo đuổi vintage diversification và đầu tư vào nhiều vintage years.

Performance của fund chịu ảnh hưởng mạnh bởi vintage year và business cycle phase của vintage year, như được thể hiện trong Exhibit 5 dưới đây. Các funds được thành lập trong expansion phase của business cycle có xu hướng tạo ra excess returns nếu đầu tư vào early-stage firms. Các funds được thành lập trong contraction phase của business cycle có xu hướng tạo ra excess returns nếu đầu tư vào distressed firms.

Exhibit 5: US Private Equity Index Vintage Year Returns, Net Fund-Level Performance

Nguồn: Cambridge Associates, dữ liệu tính đến ngày 31 tháng 12 năm 2020. https://www.cambridgeassociates.com/benchmarks/us-pe-vc-benchmark-commentary-calendar-year-2020/

Các khoản đầu tư vào private capital có các đặc điểm risk-return khác nhau tùy thuộc vào thứ hạng của chúng trong corporate capital structure. Theo nguyên tắc chung, private equity, là lựa chọn đầu tư rủi ro nhất, tạo ra return lớn nhất, sau đó private debt return giảm dần theo risk continuum cho đến khi đạt đến loại debt an toàn nhất và được secured nhiều nhất, tức infrastructure debt. Exhibit 6 mô tả một số loại private equity và private debt investments dựa trên các đặc điểm risk và return của chúng (tương tự như trường hợp traditional equity và debt investment, xem risk-return continuum, trong đó các nhà đầu tư nên lựa chọn giữa junior debt và senior debt, cũng như giữa equity và debt).

Exhibit 6: Private Capital Risk and Return Levels by Category

Nguồn : Điều chỉnh từ Leon Sinclair, “The Rise of Private Debt,” IHS Markit (7 August 2017).

Investments in Private Capital: Equity and Debt

Việc đưa private capital funds vào portfolios sẽ mang lại một hiệu ứng diversification bổ sung ở mức vừa phải cho một portfolio hiện hữu gồm publicly traded equity và bond securities. Correlations với các public market indices dao động từ 0.63 đến 0.83, như được thể hiện trong Exhibit 7. Ngoài ra, trong trường hợp xác định được các skilled private capital fund managers, có thể đạt được additional gains từ extra returns sau khi xem xét các additional risks.

• Exhibit 7: Average Correlation between Private Capital and Public Market Indexes, March 2008-June 2021*

Nguồn: Annualized quarterly return data cho Private Capital Quarterly Index được rebased về ngày 31 December 2007, do Preqin cung cấp.

1. Nêu một yếu tố đầu tư đối với private debt và equity có thể khiến việc so sánh performance/risk của chúng với public debt và equity trở nên không phù hợp. Lời giải:

Có nhiều yếu tố đầu tư của private debt và equity khiến những so sánh như vậy trở nên không phù hợp. Một số yếu tố như sau:

• Các khoản đầu tư vào start-up mang rủi ro lớn hơn so với các doanh nghiệp đã được thành lập.

• Đầu tư vào một ngành đang suy thoái sẽ không thể duy trì performance trong dài hạn.

  • Rủi ro performance đang diễn ra trong các khoản đầu tư private không thể dễ dàng hedged.

2. Mô tả các giai đoạn trong life cycle của một private equity fund.

Lời giải:

Trong trường hợp private equity, năm mà một private equity fund cụ thể thực hiện các khoản đầu tư đầu tiên được gọi là vintage year. Hoạt động kéo dài khoảng 10-12 năm và được chia thành hai giai đoạn; giai đoạn thứ nhất là investment period và giai đoạn còn lại là harvesting period. Trong khi 5 năm đầu tiên cấu thành investment period, trong đó capital được huy động từ limited partners và đầu tư vào các công ty khác nhau, thì 5 hoặc 6 năm sau cấu thành harvesting period.

3. Xác định phát biểu sau là đúng hay sai:

Một private equity fund có vintage year thuộc một thời kỳ định giá cao nhiều khả năng nhất có lợi thế về việc các assets của mình có mức giá đắt.

Lời giải:

Sai. Các private equity funds được thành lập trong một thời kỳ định giá thấp, được đặc trưng bởi risk appetite thấp và economic recovery, có lợi thế là được hưởng lợi từ làn sóng economic recovery và có lợi thế hơn các vintages khác khi đầu tư phần lớn capital của mình trong một thời kỳ định giá cao trước khi xảy ra market crash hoặc thời kỳ economic contraction.

4. Ghép hình thức đầu tư private capital với vị trí nhiều khả năng nhất của nó trên risk/return continuum.

Lời giải:

Các khoản đầu tư private debt và equity song song với risk-return profile của các khoản đầu tư equity và debt truyền thống. Risk và return cao hơn phát sinh khi investors lựa chọn giữa senior và junior debt và equity. Do đó, risk và return thấp nhất thuộc về senior direct lending, trong khi các khoản đầu tư private equity mang lại risk và return cao nhất, còn mezzanine financing nằm ở khoảng giữa.

BÀI TẬP THỰC HÀNH

• EN: B. remains the same.
  B. giữ nguyên.

EN: * 8. Private equity funds having a vintage year in the expansionary phase of the business cycle enjoy excess returns because they invest in firms which are:

• EN: C. increases.
  C. tăng.

• 8. Private equity funds có vintage year trong giai đoạn mở rộng của business cycle đạt được excess returns vì họ đầu tư vào các công ty đang ở giai đoạn:

  • EN: A. mature.
    A. mature.

  • EN: B. distressed.
    B. distressed.

EN: * 9. The private capital source category most likely to provide the maximum diversification effect for portfolio of public stocks and bonds is:*

• EN: C. early stage.
  C. early stage.

• 9.* Nhóm nguồn private capital nhiều khả năng nhất mang lại hiệu quả diversification tối đa cho portfolio gồm public stocks và bonds là:

  • EN: A. private debt.
    A. private debt.

  • EN: B. private equity.
    B. private equity.

  • EN: C. venture capital.
    C. venture capital.

Đầu tư vào Private Capital: Equity và Debt

EN: 1. C is correct. The strategic investors usually get involved at the stage of early and later financings. A is incorrect since founders belong to the group of investors at the stage of pre-seed. B is incorrect since angels invest at the initial stage, pre-seed or seed.

LỜI GIẢI

EN: 2. A is correct. Leveraged buyouts usually form a part of many private equity deals when acquiring public firms or private firms. B and C are incorrect since they represent approaches applied by alternative investment funds that include hedge funds.

1. C là đáp án đúng. Strategic investors thường tham gia ở giai đoạn early financing và later financing. A không đúng vì founders thuộc nhóm investors ở giai đoạn pre-seed. B không đúng vì angels đầu tư ở giai đoạn ban đầu, pre-seed hoặc seed.

EN: 3. B is correct. IPO may get media coverage for its sponsors due to the spectacular debut of the business, while SPAC may boast of the experienced, prominent sponsors and their investors' networks. A is incorrect since it is the advantage of a trade sale approach. C is incorrect since it is the advantage of SPAC only, whereas IPO has rather rigid and distinct characteristics, including the obligatory disclosure and lockup periods.

2. A là đáp án đúng. Leveraged buyouts thường là một phần của nhiều private equity deals khi mua lại các public firms hoặc private firms. B và C không đúng vì chúng đại diện cho các phương pháp được áp dụng bởi alternative investment funds, bao gồm hedge funds.

EN: 4. C is correct. These financial features are typical of the start-up stage in the lifecycle of corporation when venture debt may be used effectively. A is incorrect since these financial features characterize the maturity stage when direct lending, mezzanine, and leveraged lending are utilized. B is incorrect since these financial features characterize the maturity stage when direct lending, mezzanine, and leveraged lending are utilized.

3. B là đáp án đúng. IPO có thể nhận được sự đưa tin của truyền thông dành cho các sponsors do sự ra mắt ấn tượng của doanh nghiệp, trong khi SPAC có thể tự hào về các sponsors giàu kinh nghiệm, nổi bật và networks của các investors của họ. A không đúng vì đó là lợi thế của phương pháp trade sale. C không đúng vì đó chỉ là lợi thế của SPAC, trong khi IPO có các đặc điểm khá cứng nhắc và riêng biệt, bao gồm các giai đoạn disclosure bắt buộc và lockup periods.

EN: 5. B is correct. Due to the junior position and unsecured nature, the mezzanine debt is more risky than senior secured debt. In order to compensate for such risks, investors ask for a higher interest rate. A is incorrect as leverage is inherent to a type of direct lending in which companies can also finance with the help of leveraged loans. C is incorrect as the operational participation for a prolonged period and the risks associated with such participation is the activity of turnaround investors of distressed debt.

4. C là đáp án đúng. Những financial features này là điển hình của giai đoạn start-up trong lifecycle của corporation, khi venture debt có thể được sử dụng hiệu quả. A không đúng vì những financial features này đặc trưng cho giai đoạn maturity, khi direct lending, mezzanine và leveraged lending được sử dụng. B không đúng vì những financial features này đặc trưng cho giai đoạn maturity, khi direct lending, mezzanine và leveraged lending được sử dụng.

EN: 6. A is correct. For both public and private debts, return on debt capital changes in accordance with the benchmark interest rate environment. B is incorrect as the special knowledge is needed in case of private debt financing in order to make this financing more valuable for investors taking into account such factors as the life cycle stage of debt, its position in the capital structure and the quality of underlying assets. C is incorrect as in case of market disruption like the 2008 crisis, private debt was enjoying an illiquidity premium due to private lending funds that could fill the funding gap made by traditional lenders who did not want to fund public debts.

5. B là đáp án đúng. Do có vị thế junior và tính chất unsecured, mezzanine debt rủi ro hơn senior secured debt. Để bù đắp cho những rủi ro như vậy, investors yêu cầu interest rate cao hơn. A không đúng vì leverage vốn là đặc điểm cố hữu của một loại direct lending, trong đó các công ty cũng có thể tài trợ với sự hỗ trợ của leveraged loans. C không đúng vì việc tham gia vào hoạt động trong một thời gian kéo dài và các rủi ro liên quan đến sự tham gia đó là hoạt động của turnaround investors đối với distressed debt.

EN: 7. C is correct. The private capital can have positive effects on diversification. However, note that direct lending requires huge investment in a single company, with high concentration risk and low diversification

6. A là đáp án đúng. Đối với cả public debt và private debt, return on debt capital thay đổi theo benchmark interest rate environment. B không đúng vì cần có kiến thức chuyên biệt trong trường hợp private debt financing để làm cho hình thức financing này có giá trị hơn đối với investors, khi xem xét các yếu tố như life cycle stage của debt, vị trí của nó trong capital structure và chất lượng của underlying assets. C không đúng vì trong trường hợp market disruption như cuộc khủng hoảng năm 2008, private debt được hưởng illiquidity premium nhờ các private lending funds có thể lấp đầy funding gap do các traditional lenders tạo ra khi họ không muốn tài trợ public debts.

EN: 8. C is correct. Vintage year plays significant role in determining the performance of funds as well as the stage of the business cycle. Funds created in the expansion phase perform better investing in the companies that are at an early stage. Funds created in the contracting phase perform better with distressed companies. Performance of the funds with mature and stable companies will be intermediate.

7. C là đáp án đúng. Private capital có thể có tác động tích cực đến diversification. Tuy nhiên, lưu ý rằng direct lending đòi hỏi khoản đầu tư rất lớn vào một công ty duy nhất, với concentration risk cao và diversification thấp.

8. C là đáp án đúng. Vintage year đóng vai trò quan trọng trong việc xác định performance của funds cũng như giai đoạn của business cycle. Các funds được thành lập trong expansion phase có performance tốt hơn khi đầu tư vào các công ty đang ở early stage. Các funds được thành lập trong contracting phase có performance tốt hơn với các distressed companies. Performance của các funds đầu tư vào các công ty mature và stable sẽ ở mức trung bình.

Lời giải

EN: 9. C is correct. Research on the correlations between the portfolios containing these public assets demonstrates that venture capital has the lowest correlations among all major market indexes.

9. C là đáp án đúng. Nghiên cứu về correlations giữa các portfolios chứa những public assets này cho thấy venture capital có correlations thấp nhất trong số tất cả các major market indexes.