Lợi nhuận sau thuế quý 2/2026 của Hòa Phát giảm 29,1% so với quý trước. Đọc riêng con số đó sẽ ra kết luận ngược hoàn toàn với thực tế. Quý 1 có một khoản thu nhập một lần rất lớn. Loại nó ra thì lợi nhuận từ hoạt động lõi không giảm mà tăng 22%.
Bài này bóc tách báo cáo kết quả kinh doanh quý 2/2026 do TCBS Research phát hành ngày 30/07/2026, và chỉ ra chỗ mà một con số tăng trưởng ấn tượng che mất bức tranh thật.
Bức tranh tổng quan
| Chỉ tiêu | Q2/2026 | So cùng kỳ | So quý trước |
|---|---|---|---|
| Doanh thu thuần | 55.159 tỷ | +53,6% | +4,3% |
| Lợi nhuận gộp | 10.488 tỷ | ||
| Biên lãi gộp | 19,0% | +0,7 điểm | +3,2 điểm |
| Lợi nhuận sau thuế | 6.424 tỷ | +50,7% | −29,1% |
| Lũy kế 6 tháng, doanh thu | 108.870 tỷ | +47% | |
| Lũy kế 6 tháng, lợi nhuận sau thuế | 15.480 tỷ | +103% |
Biên lãi gộp 19,0% là mức cao nhất kể từ năm 2022. Xét riêng hoạt động kinh doanh cốt lõi, đây là quý sinh lời tốt nhất trong khoảng ba năm.
Bóc tách con số tăng trưởng 103%
Lũy kế 6 tháng tăng 103% so với cùng kỳ. Con số này bị thổi lên bởi một khoản không lặp lại.
Quý 1/2026 ghi nhận thu nhập một lần khoảng 3.800 tỷ từ chuyển nhượng dự án Phố Nối tại Hưng Yên, nằm trong khoản doanh thu tài chính đột biến 5.938 tỷ của quý đó. Loại khoản này ra, lợi nhuận lõi 6 tháng còn khoảng 11.700 tỷ, tương ứng tăng 53% so với cùng kỳ. Vẫn rất mạnh, nhưng là một câu chuyện khác hẳn.
Nhìn theo quý thì hướng đi rõ ràng hơn nhiều. Lợi nhuận lõi quý 1 khoảng 5.200 tỷ, quý 2 đạt 6.424 tỷ, tăng 22% theo quý. Đây là quý thứ ba liên tiếp lợi nhuận lõi cải thiện.
Nói cách khác, mức giảm 29% theo quý chỉ là hiệu ứng của nền so sánh cao bất thường ở quý 1. Nó không phản ánh sự suy giảm nào trong hoạt động thật.
Động lực đến từ đâu
Dung Quất 2 đã chuyển giai đoạn. Sản lượng thép thô quý 2 đạt 3,6 triệu tấn, tăng 48% so với cùng kỳ, đưa tổng công suất tập đoàn lên 16 triệu tấn mỗi năm và vào nhóm 30 nhà sản xuất lớn nhất thế giới.
Bảng cân đối kế toán xác nhận điều này rõ hơn cả báo cáo kết quả kinh doanh. Tài sản dở dang giảm từ đỉnh 72,8 nghìn tỷ xuống 14,6 nghìn tỷ, trong khi tài sản cố định tăng lên 132,7 nghìn tỷ. Dự án đã đi từ chỗ hấp thụ vốn sang chỗ tạo ra doanh thu.
Hàng rào thuế đang làm việc. Sản lượng HRC bán ra đạt 1,9 triệu tấn, tăng 64% so với cùng kỳ, với khoảng 80% tiêu thụ trong nước. Thuế chống bán phá giá theo quyết định 1959 và quyết định 612, trong đó có thuế chống lẩn tránh 27,83%, giúp thị phần HRC nội địa nhảy từ khoảng 47% lên khoảng 63% và kéo giá bán trong nước phục hồi lên khoảng 14.420 đồng mỗi kg vào tháng 4.
Mảng yếu nằm ở thép xây dựng. Sản lượng quý 2 chỉ 1,3 triệu tấn, tăng 2% so với cùng kỳ và giảm 9% so với quý trước. Cầu xây dựng dân dụng vẫn yếu và phụ thuộc nhiều vào tiến độ đầu tư công.
Bốn rủi ro cần theo dõi
| Rủi ro | Chi tiết |
|---|---|
| Chi phí lãi vay tăng vọt | Quý 2 ghi nhận 1.520 tỷ, gấp 3,5 lần cùng kỳ. Dung Quất 2 đi vào vận hành nên lãi vay không còn được vốn hóa mà tính thẳng vào kết quả kinh doanh |
| Nợ vay cao | Tổng nợ vay 98.530 tỷ, nợ ròng khoảng 61.300 tỷ, bằng 0,43 lần vốn chủ sở hữu. Phần tăng chủ yếu là vay ngắn hạn tài trợ tồn kho, hàng tồn kho tăng 12.100 tỷ theo quý |
| Bảo hộ thương mại | Khoảng 20% sản lượng HRC xuất khẩu đối mặt xu hướng bảo hộ ở các thị trường nhập khẩu |
| Giá nguyên liệu | Than và quặng đầu vào tiếp tục biến động |
Nợ ròng 0,43 lần vốn chủ sở hữu vẫn nằm trong tầm kiểm soát. Điều đáng chú ý hơn là chi phí lãi vay đầy đủ sẽ trở thành lực cản cố định cho lợi nhuận các quý tới, thay vì được vốn hóa vào tài sản như giai đoạn xây dựng.
Định giá và cổ tức
Giá đóng cửa 21.650 đồng, thấp hơn 20,1% so với đỉnh 12 tháng ở 27.095 đồng. P/B khoảng 1,3 lần, thấp hơn bình quân 6 quý gần nhất khoảng 1,5 lần. P/E hiện tại 8,7 lần và P/E dự phóng khoảng 6,9 lần, dựa trên ước tính lợi nhuận sau thuế 2026 đạt 26.300 tỷ và EPS 3.120 đồng. ROE 16,4% và đang cải thiện.
Cổ tức 2025 ở mức 15%, gồm 10% bằng cổ phiếu đã phát hành và 5% bằng tiền mặt tương đương khoảng 4.200 tỷ. Đây là lần chia tiền mặt đầu tiên kể từ 2020, và là tín hiệu cho thấy chu kỳ đầu tư lớn đã qua đỉnh.
Luận điểm của TCBS
Thị trường đang chiết khấu rủi ro chu kỳ, trong khi chu kỳ lợi nhuận lõi lại đang mở rộng nhờ Dung Quất 2 và hàng rào thuế. TCBS ước lợi nhuận sau thuế 2026 khoảng 26.300 tỷ, tăng 70% so với năm trước và vượt kế hoạch đại hội đồng cổ đông. Sau 6 tháng, công ty đã hoàn thành 70,4% kế hoạch lợi nhuận, hoặc khoảng 53% nếu chỉ tính phần lõi.
Vì sao báo cáo này đáng đọc với người ôn CFA
Đây là một case study gọn gàng về earnings quality, phần trọng tâm của môn Financial Statement Analysis.
Kỹ năng cần dùng ở đây là tách khoản không lặp lại ra khỏi lợi nhuận cốt lõi. Khoản Phố Nối 3.800 tỷ nằm trong doanh thu tài chính chứ không nằm ở dòng doanh thu bán hàng, nên một người chỉ nhìn tăng trưởng lợi nhuận sau thuế sẽ đọc sai hoàn toàn hướng đi của doanh nghiệp.
Điểm thứ hai còn hay bị hỏi hơn: vốn hóa chi phí lãi vay. Trong giai đoạn xây dựng, lãi vay của một tài sản dở dang được cộng vào nguyên giá tài sản thay vì ghi nhận là chi phí. Khi tài sản đi vào vận hành, phần vốn hóa chấm dứt và toàn bộ lãi vay rơi thẳng xuống báo cáo kết quả kinh doanh. Con số 1.520 tỷ gấp 3,5 lần cùng kỳ của Hòa Phát chính là hiện tượng đó, và nó xuất hiện đúng lúc tài sản dở dang giảm từ 72,8 nghìn tỷ xuống 14,6 nghìn tỷ. Hai dòng này trên hai báo cáo khác nhau, đọc rời thì không thấy gì.
Số liệu và luận điểm trong bài lấy từ báo cáo phân tích của TCBS Research phát hành ngày 30/07/2026. Bài viết mang tính tham khảo và không phải khuyến nghị đầu tư.