Module 08: Equity Valuation — Concepts and Basic Tools

Tổng quan

Module này giới thiệu các khái niệm cốt lõi của định giá cổ phiếu, bao gồm sự phân biệt giữa giá trị ước tính và giá thị trường, ba nhóm mô hình định giá chính, cùng với ứng dụng của dividend discount models, multiplier models, và asset-based models.

Nguồn: SAPP CFA1 Equity Investments Slide 2026 — Trang 318+

LOS Coverage

LOS 8.a: Estimated Value vs Market Price

Intrinsic value (giá trị cơ bản) là giá trị của một tài sản dựa trên sự hiểu biết hoàn chỉnh (về mặt lý thuyết) về các đặc tính đầu tư của nó.

$V_0 = \text{Intrinsic Value (ước tính của analyst)}$

$P_0 = \text{Market Price (quan sát được trên thị trường)}$

Các mối quan hệ chính

Điều kiện	Hàm ý	Hành động
$V_0 > P_0$	Định giá thấp (Undervalued)	Mua
$V_0 < P_0$	Định giá cao (Overvalued)	Bán / Short
$V_0 = P_0$	Định giá hợp lý (Fairly valued)	Nắm giữ

Nguyên nhân dẫn đến mispricing:

Ước tính của analyst có thể sai (model risk, lỗi đầu vào)
Thị trường có thể không hiệu quả (xem M03: Market Efficiency)
Giá có thể mất nhiều thời gian để hội tụ về intrinsic value (catalyst risk)

Margin of safety là chênh lệch giữa intrinsic value và giá thị trường. Margin càng lớn thì càng có đệm bảo vệ trước các sai số ước tính.

LOS 8.b: Categories of Equity Valuation Models

1. Present Value (Discounted Cash Flow) Models

Ước tính intrinsic value bằng cách tính present value của các dòng tiền kỳ vọng trong tương lai
Mô hình chính: Dividend Discount Model (DDM)
Ngoài ra còn có: Free Cash Flow to Equity (FCFE), Free Cash Flow to Firm (FCFF)

2. Multiplier (Relative Valuation) Models

Định giá công ty so với một benchmark (các công ty tương đương, dữ liệu lịch sử, hoặc giá trị lý thuyết)
Các bội số phổ biến: P/E, P/B, P/S, P/CF, EV/EBITDA

3. Asset-Based Models

Định giá công ty dựa trên giá trị ước tính của tài sản trừ đi nợ phải trả
Phương pháp chính: Net Asset Value (NAV)

Nhóm mô hình	Phù hợp nhất với	Hạn chế
Present Value	Công ty có dòng tiền dự đoán được	Nhạy cảm với giả định discount rate và tăng trưởng
Multiplier	So sánh nhanh giữa các công ty	Giả định rằng các công ty tương đương được định giá đúng
Asset-Based	Công ty nhiều tài sản, phân tích thanh lý	Có thể bỏ qua going-concern value, tài sản vô hình

LOS 8.c: Dividend Discount Model (DDM)

DDM định giá cổ phiếu bằng present value của tất cả các cổ tức kỳ vọng trong tương lai.

One-Period DDM

$V_0 = \frac{D_1 + P_1}{1 + r}$

trong đó:

$V_0$ = intrinsic value hiện tại
$D_1$ = cổ tức kỳ vọng cuối kỳ 1
$P_1$ = giá kỳ vọng cuối kỳ 1
$r$ = required rate of return

Multi-Period DDM

$V_0 = \sum_{t=1}^{n} \frac{D_t}{(1+r)^t} + \frac{P_n}{(1+r)^n}$

trong đó:

$D_t$ = cổ tức kỳ vọng tại thời điểm $t$
$P_n$ = giá terminal kỳ vọng tại thời điểm $n$
$r$ = required rate of return

Gordon Growth Model (GGM) — Constant Growth DDM

Giả định cổ tức tăng trưởng với tốc độ không đổi $g$ mãi mãi:

$\boxed{V_0 = \frac{D_1}{r - g}}$

trong đó:

$D_1 = D_0 \times (1 + g)$ = cổ tức kỳ vọng kỳ tiếp theo
$r$ = required rate of return (phải thỏa mãn $> g$ )
$g$ = tốc độ tăng trưởng cổ tức không đổi

Ước tính $g$ :

$g = \text{ROE} \times b$

trong đó:

$\text{ROE}$ = Return on Equity
$b$ = retention ratio = $1 - \text{Dividend Payout Ratio}$

Giả định và hạn chế của GGM

Cổ tức tăng trưởng với tốc độ không đổi mãi mãi — không thực tế với nhiều công ty
Điều kiện $r > g$ phải thỏa mãn; nếu không mô hình sẽ không hợp lệ
Thay đổi nhỏ trong $r$ hoặc $g$ tạo ra biến động lớn trong $V_0$
Không áp dụng được cho các công ty không trả cổ tức

Implied Required Return từ GGM

Sắp xếp lại:

$r = \frac{D_1}{P_0} + g$

Công thức này phân tách required return thành dividend yield + capital gains yield.

LOS 8.d: Multiplier Models

Multiplier models so sánh giá cổ phiếu hoặc enterprise value của công ty với một chỉ số tài chính.

Price-to-Earnings (P/E)

Trailing P/E (dựa trên 12 tháng gần nhất):

$\text{Trailing P/E} = \frac{P_0}{E_0}$

Leading (Forward) P/E (dựa trên dự báo):

$\text{Leading P/E} = \frac{P_0}{E_1}$

Justified P/E từ GGM:

$\frac{P_0}{E_1} = \frac{D_1 / E_1}{r - g} = \frac{1 - b}{r - g}$

trong đó $b$ = retention ratio, nên $(1-b)$ = payout ratio.

Price-to-Book (P/B)

$\text{P/B} = \frac{P_0}{\text{Book Value per Share}}$

trong đó:

$\text{Book Value per Share} = \frac{\text{Total Equity} - \text{Preferred Equity}}{\text{Shares Outstanding}}$

Justified P/B:

$\frac{P_0}{B_0} = \frac{\text{ROE} - g}{r - g}$

Price-to-Sales (P/S)

$\text{P/S} = \frac{P_0}{\text{Sales per Share}}$

Hữu ích cho các công ty có lợi nhuận âm
Ít bị ảnh hưởng bởi thao túng kế toán hơn so với P/E

Price-to-Cash Flow (P/CF)

$\text{P/CF} = \frac{P_0}{\text{Cash Flow per Share}}$

trong đó cash flow có thể là operating cash flow, free cash flow, hoặc EBITDA trên mỗi cổ phiếu.

Enterprise Value to EBITDA (EV/EBITDA)

$\text{EV/EBITDA} = \frac{\text{Enterprise Value}}{\text{EBITDA}}$

trong đó:

$\text{EV} = \text{Market Cap} + \text{Total Debt} - \text{Cash \& Equivalents}$

Ưu điểm của EV/EBITDA:

Trung lập với cấu trúc vốn (EV phản ánh cả nợ lẫn vốn chủ sở hữu)
Không bị ảnh hưởng bởi chính sách khấu hao
Hữu ích khi so sánh các công ty có mức độ đòn bẩy khác nhau

Justified vs Market Multiples

Loại	Định nghĩa
Justified multiple	Được suy ra từ mô hình định giá (ví dụ: GGM) dựa trên các yếu tố cơ bản
Market multiple	Quan sát được từ các công ty tương đương trên thị trường

Nếu justified multiple > market multiple, cổ phiếu có thể đang bị định giá thấp (undervalued).

LOS 8.e: Asset-Based Models

Phương pháp Net Asset Value (NAV)

$\text{NAV} = \text{Market Value of Assets} - \text{Market Value of Liabilities}$

$\text{NAV per Share} = \frac{\text{NAV}}{\text{Shares Outstanding}}$

Khi nào nên dùng Asset-Based Models

Bất động sản và công ty đầu tư — Tài sản có tính thanh khoản cao và có giá trị thị trường quan sát được
Công ty tài nguyên thiên nhiên — Giá trị gắn liền với trữ lượng
Công ty tài chính — Tài sản được ghi nhận theo giá thị trường (marked to market)
Phân tích thanh lý — Xác định giá trị sàn trong các tình huống kiệt quệ tài chính

Hạn chế

Tài sản vô hình (thương hiệu, sở hữu trí tuệ, vốn nhân lực) khó định giá
Going-concern value có thể khác với tổng giá trị từng phần
Giá trị thị trường của tài sản có thể không dễ xác định
Synergies giữa các tài sản không được phản ánh

Điểm mấu chốt

Intrinsic value là ước tính của analyst; so sánh với giá thị trường để xác định mispricing
Ba nhóm mô hình định giá: Present value (DDM), Multiplier, và Asset-based
Gordon Growth Model ( $V_0 = D_1/(r-g)$ ) là nền tảng của DDM
Multiplier models (P/E, P/B, P/S, P/CF, EV/EBITDA) cho phép so sánh tương đối
Asset-based models định giá công ty theo tài sản trừ nợ — phù hợp nhất với các công ty nhiều tài sản

M08

Module 08: Equity Valuation — Concepts and Basic Tools

Tổng quan

LOS Coverage

LOS 8.a: Estimated Value vs Market Price

Các mối quan hệ chính

LOS 8.b: Categories of Equity Valuation Models

1. Present Value (Discounted Cash Flow) Models

2. Multiplier (Relative Valuation) Models

3. Asset-Based Models

LOS 8.c: Dividend Discount Model (DDM)

One-Period DDM

Multi-Period DDM

Gordon Growth Model (GGM) — Constant Growth DDM

Giả định và hạn chế của GGM

Implied Required Return từ GGM

LOS 8.d: Multiplier Models

Price-to-Earnings (P/E)

Price-to-Book (P/B)

Price-to-Sales (P/S)

Price-to-Cash Flow (P/CF)

Enterprise Value to EBITDA (EV/EBITDA)

Justified vs Market Multiples

LOS 8.e: Asset-Based Models

Phương pháp Net Asset Value (NAV)

Khi nào nên dùng Asset-Based Models

Hạn chế

Điểm mấu chốt

Các trang liên quan